O recheio do bolo #OURO #GOLD #EURUSD
Olhando essa medida com calma, o preço é a parte visível e real da equação: varia a cada minuto de negociação, todo mundo vê. Já o lucro é mais escorregadio — o que ele contempla, exatamente? No passado usava-se o lucro já publicado pela empresa; hoje, a projeção feita pelos analistas. Mas dá para ir além e separar esse lucro em duas partes. A primeira é a continuidade pura e simples do que a companhia já faz hoje — se ela ganha US$ 2 por ação e consegue sustentar esse patamar de forma estável, isso é o chão do valor, o que os acadêmicos chamam de “steady state”. A segunda parte é a opção de fazer investimentos futuros que criem valor além desse chão. A essa segunda fatia se dá o nome de PVGO — present value of growth opportunities, valor presente das oportunidades de crescimento —, conceito cunhado nos anos 1970 por Stewart Myers, um economista financeiro.
O leitor pode perguntar: para que serve saber disso? Lucro é lucro, tanto faz como foi gerado. Eu discordo. Separar quanto do preço já está pago pelo lucro que existe hoje e quanto está sendo apostado num lucro que ainda não existe me dá uma régua de quanta expectativa está embutida na cotação. É a diferença entre comprar algo pelo que já entrega e comprar algo pelo que promete entregar.
Como se calcula isso na prática? Pega-se o lucro operacional da empresa nos últimos doze meses e desconta-se o efeito dos impostos — chegando ao que o mercado chama de NOPAT. Esse valor é então capitalizado, ou seja, dividido pelo custo de capital da empresa, uma espécie de taxa que reflete o risco do negócio: quanto mais arriscado, maior a taxa, menor o valor capitalizado. O resultado é o “steady state”: quanto a empresa valeria se, a partir de hoje, nunca mais crescesse um centavo, apenas mantivesse o lucro atual para sempre. Ajusta-se esse número pela dívida líquida da empresa — soma-se caixa, subtrai-se dívida — e chega-se ao valor de equity sustentado pelo presente. Qualquer diferença entre esse número e o valor que o mercado paga pela ação na bolsa é o PVGO: a fatia do preço que só se justifica se a empresa crescer como promete.
Um estudo recente do Morgan Stanley aplicou essa régua ao S&P 500 desde 1961. Na média histórica, o PVGO respondeu por 35% do preço do índice, e o “chão” por 65%. Houve momentos de expectativa quase nula (1974, 2011) e picos de euforia (1999, 2001). No fechamento de 2025, a métrica estava bem acima da média histórica.
Curioso, resolvi rodar essa mesma conta em duas empresas que moram no centro do debate sobre a bolha de inteligência artificial — e que, não por acaso, já batizei aqui de teracórnios.
Comecei pela Nvidia. Usando lucro operacional dos últimos doze meses, ajustado pela alíquota efetiva de impostos, e capitalizando pelo custo de capital estimado da empresa — que carrega um beta elevado, típico de uma ação de alta volatilidade —, cheguei a um PVGO de aproximadamente 79% do preço atual. Ou seja: só cerca de 21% da cotação da Nvidia está sustentado pelo lucro recorde que ela já entrega hoje. Os outros 79% são uma aposta — generosa — de que o crescimento vai continuar no ritmo espetacular dos últimos trimestres. É um número alto, mas coerente com a própria história recente da empresa, que já operou nessa faixa de 70% a 80% em vários momentos desde 2016, como mostra o gráfico abaixo. Aproveito para incluir esse indicador de outras empresas.
Depois fui atrás da SpaceX, que acabou de estrear na bolsa em junho — o maior IPO da história — e hoje vale cerca de US$ 1,8 trilhão. Aqui a conta ganha um contorno diferente e revelador: a empresa, consolidada, ainda dá prejuízo — puxado sobretudo pelos investimentos pesados da divisão de inteligência artificial herdada da fusão com a xAI. Quando o lucro operacional é negativo, a fórmula do “steady state” também fica negativa, o que empurra matematicamente o PVGO para além de 100% do preço. Na prática: não existe hoje nenhum lucro presente sustentando a cotação da SpaceX. O preço inteiro — e um pouco mais — é fé em algo que ainda não apareceu no resultado. É o mesmo padrão que a Amazon exibiu entre 1998 e 2001, quando também operava no vermelho e seu PVGO passava dos 100%.
A comparação entre as duas é o ponto que eu queria chegar. Mesmo dentro do mesmo clube de teracórnios movidos a inteligência artificial, há uma diferença enorme entre uma empresa que já entrega parte do que promete — a Nvidia, com 21% do preço ainda ancorado em lucro presente — e outra que está sendo precificada inteiramente na esperança, sem nenhum lastro de resultado atual, como é o caso da SpaceX neste momento.
E é aqui que a metáfora do bolo me parece perfeita. Olhar apenas o P/L de uma ação é como julgar um bolo pela cobertura de chocolate: bonita, brilhante, mas não diz nada sobre o que tem dentro. O PVGO é o garfo que corta o bolo ao meio e mostra o recheio — se tem um doce de leite generoso sustentando aquela cobertura, ou se é só massa sem gosto, disfarçada por uma boa camada de glacê.
Análise Técnica
No post “Zumbis com CNPJ” fiz os seguintes comentários sobre o ouro:
“O ouro está caminhando bem pela minha contagem: a seguir, nota-se a formação de três ondas. Seguindo esse script, a onda 4 laranja estaria em formação e, quando finalizada, o metal deveria atingir o nível de US$ 4.670 — embora as ondas cinco em commodities tendam a ser estendidas, o que resultaria num patamar superior.”
“O pessoal não está tão animado com o euro quanto com o ouro, que costumam andar juntos... O gráfico da moeda única não é nada animador, o que tem ocorrido na grande maioria do tempo. A ideia de debasement, tão badalada na mídia, não seria com essa moeda — agora, se não é com ela, quem poderia ser?”
Ontem, o Tesouro americano surpreendeu o mercado ao anunciar um aumento nas recompras de títulos de prazo mais longo. Para Robin Brooks, o gesto carrega dois recados: primeiro, que a alta recente dos juros longos — que haviam chegado ao maior nível em mais de vinte anos — já cruzou um limiar de dor considerável para os cofres americanos; segundo, e mais grave, que não há qualquer disposição de atacar o problema de fundo, que é uma política fiscal fora de controle. Na leitura dele, a recompra é apenas engenharia financeira para maquiar o estresse crescente no mercado de títulos, sem resolver a causa.
Brooks vê nesse movimento o sinal mais claro até agora de que os Estados Unidos estão trilhando o mesmo caminho do Japão rumo à desvalorização da própria moeda: ao tentar conter os juros sem equacionar o fiscal, o país empurra o problema para o câmbio, e uma crise de dívida se transforma em crise cambial — o mesmo mecanismo que há anos corrói o iene. O mercado reagiu na mesma direção: o dólar caiu para o menor nível do ano contra as moedas emergentes, o “trade de debasement” voltou a ganhar força desde a reunião do Fed em 29 de julho, e ouro e outros metais preciosos dispararam. Para Brooks, uma vez que essa espiral de desvalorização começa, a experiência japonesa mostra que pode ser quase impossível revertê-la.
“Trade-weighted Dollar against G10 and EM currencies” — artigo “Dollar Debasement Has Begun”, Robin J Brooks / Shadow Price Macro, 20/ago/2026]
O S&P 500 fechou a 7.641, com queda de 0,87%; o USDBRL a R$ 5,1931, com alta de 0,30%; o EURUSD a € 1,1677, sem alteração e o ouro a U$ 4.522, sem alteração.
Fique ligado!
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