Inflação: A Revanche

14 de novembro de 2017

Riscos a frente?


No post juros-101,  fiz uma breve explanação sobre os conceitos da curva de juros. Para quem não está familiarizado sugiro uma releitura, pois vou partir de algumas considerações lá definidas.

Simplificando, a curva de juros mede o spread entre os juros de curto e a de longo prazo. É a compensação extra que os investidores exigem para que seu dinheiro fique por um período prolongado.

O maior mercado de títulos do mundo está dando um sinal de que os investidores não podem ignorar. Quanto mais a tendência persistir, mais provável que seus efeitos possam se espalhar para os resultados dos bancos e para a economia real, ao mesmo tempo em que limitaria a capacidade do FED de responder quando esses riscos emergirem.

Para ter uma ideia de quão dramática essa tendência tem sido, abaixo encontra-se uma serie de dados referente as curvas de juros relativos ao início de 2017. Os resultados mais recentes apontam para os níveis mais baixos em uma década.

Diferença entre os juros de 2 anos– 10 Anos: 72 pontos contra 125 pontos (início de 2017)
Diferença entre os juros de 2 anos – 30 Anos: 119 pontos contra 187
Diferença entre os juros de 5 anos – 10 Anos: 33 pontos contra 52
Diferença entre os juros de 5 anos – 30 Anos: 80 pontos contra 114

Todo mundo tem sua teoria favorita para o porquê isso está acontecendo e o que isso significa para a economia e os mercados, e todos eles provavelmente desempenham um papel, então aqui está o detalhamento de cada um:

A Culpa é do FED

A razão mais simples para o achatamento vem ao observar separadamente sobre o que está acontecendo com taxas de curto prazo, as mais sensíveis às expectativas da política do FED, e os rendimentos a longo prazo, que levam em consideração as perspectivas de inflação e crescimento econômico.


Depois de anos inerte, com medo de interromper a recuperação econômica, o FED finalmente cumpriu seu plano em 2017. O rendimento dos títulos de 2 anos está no seu mais alto nível desde 2008, já que os investidores se preparam para uma alta de taxas em dezembro e começam a aumentar as expectativas de novos aumentos no próximo ano.

Com os rendimentos de curto prazo subindo, a curva historicamente tende a se achatar, à medida que as taxas de longo prazo aumentam mais lentamente. Mas desde o início de 2017, os rendimentos de 10 anos e 30 anos diminuíram. E o culpado por trás disso parece ser uma inflação “teimosa” que permanece em níveis muito baixos.


Mesmo com um robusto crescimento do emprego dos EUA, e o desemprego no nível mais baixo desde 2000, o indicador preferido de inflação do FED encontra-se em apenas 1,6% a.a.

Tudo isso aumenta o espectro do que alguns chamam de "erro de política" potencial do Fed.

A conclusão é que o FED criou uma reputação de combater a inflação. Isso significa que os investidores devem esperar uma faixa de rendimento mais baixa para os juros de 10 anos e 30 anos, do que poderiam ter de outra forma.

Oferta e Demanda

Outro fator que pressiona os rendimentos de longo prazo são os compradores compulsórios, tanto nos EUA quanto em outros países.

Os gestores de ativos e passivos, como companhias de seguros e fundos de pensão, estão sempre buscando investimentos de longo prazo, e os títulos do Tesouro de 30 anos estão entre uma das melhores maneiras de obtê-lo. Combinando essa demanda com o aumento da demanda de fundos passivos de renda fixa, como Vanguard e BlackRock, justificam uma procura sustentada nos títulos de longo prazo.

Se isso não bastasse, o Tesouro americano anunciou recentemente que quer concentrar a maior emissão com prazo mais curto, como os títulos de 2 anos e 5 anos. Isso cria escassez relativa na curva longa, e um prémio na extremidade curta para absorver essa oferta extra.



Condução do ECB

Para alguns analistas, aqueles que olham apenas nos Estados Unidos para entender a curva de juros, estão perdendo o cenário mais amplo.

O mercado de títulos globais ainda está repleto por compras do banco central, principalmente do Banco do Japão e do Banco Central Europeu. E ao longo dos últimos anos, o rendimento diferencial entre os títulos do Tesouro americano e alemão de 10 anos, se elevou, criando uma oportunidade para investidores estrangeiros em adicionar dívidas dos EUA.


O BCE, liderado por Mario Draghi, anunciou no mês passado que planeja continuar comprando títulos até setembro de 2018, embora seja a metade do ritmo atual de janeiro. Também continuará a reinvestir o produto da dívida vencida por um período prolongado. A taxa principal de refinanciamento do banco foi fixada em zero desde o início de 2016, originando rendimentos negativos em trilhões de dólares de dívida da Alemanha.

Guia da História

Se alguém levar o passado como modelo, o mercado está enviando um aviso sobre as perspectivas econômicas. As curvas de juros são as mais flats em uma década, e não é coincidência que há cerca de dez anos marcou o início de uma recessão que durou 18 meses. A curva de juros mostrou-se um indicador confiável de retração econômica iminente quando se inverte, quando as taxas curtas são supeirores as taxas de longo prazo.


Lacy Hunt, economista chefe da Hoisington Investment Management, acredita que existe uma boa chance da curva se inverter, no prazo de um ano, se o FED continuar diminuindo seu estoque de títulos. Ele diz que a política de aperto provocada pela retirada de liquidez pelo FED, provavelmente irá restringir o crescimento do crédito, e reduzir o excesso de reservas, diminuindo a economia e reprimindo a inflação.

A tendência de achatamento pode ser um sinal de alerta, pois não foi o que aconteceu nas outras situações onde a economia entrou numa fase de crescimento mais robusto. Pode ser que um dos quatro motivos listados acima seja o responsável por esse achatamento, se for um dos 3 primeiros não é um sintoma de preocupação, porém se for o quarto, uma continuidade na queda do diferencial de juros é preocupante. Como não saberemos o motivo, caso aconteça uma recessão no futuro, deve-se acompanhar essa variável com diligencia, bem como outros indicadores econômicos nesse sentido.

No post bolsonaro-x-lula-sem-opção, fiz os seguintes comentários sobre o Ibovespa: ...” não tenho razões para mudar de ideia, a de que a bolsa está numa correção, e quando terminada deve entrar num novo movimento de alta. Mas também não ficarei confortável com quedas além dos 71.000 e principalmente abaixo de 69.000, onde coloquei o stoploss” ... ...” Caso essa última hipótese aconteça ainda não poderia mudar definitivamente minha previsão de alta, isso só iria acontecer abaixo de 64.000” ...

O mercado acabou fechando hoje abaixo de 71.000, o que completou nossa segunda ordem. Anotei uma região de observação compreendida entre 69.000 – nosso stoploss - e 64.000. Nesse intervalo permanecermos sem posições, pois a correção poderia avançar nesse terreno, mas não é comum. Abaixo de 64.000, alguma coisa mais séria aconteceu, prefiro deixar para analisar caso ocorra.

O SP500 fechou a 2.578, com queda de 0,23%; o USDBRL a R$ 3,3127, com alta de 1,02%; o EURUSD a € 1,1796, com alta de 1,12%; e o ouro a U$ 1.280, com alta de 0,23%.


Fique ligado!

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