Os modelos (in)eficientes #USDBRL

 

No início dos anos 2000, eu estava totalmente envolvido no mercado de câmbio do G10. O principal motivo, já comentado anteriormente, foi a “porrada” que dei numa posição de euro. Graças a essa posição, que comprei no bumbum da mosca (e o Mosca nem existia naquela data) a €0,84 e vendi aproximadamente a €1,25, acabei entrando no mundo da análise técnica. Como aconteceu? Inicialmente, eu seguia meu xará David Rosenberg, que era o economista-chefe do Deutsche Bank e sugeriu, por motivos fundamentalistas, a compra. Foi ele também que sugeriu a venda a €1,25.

Fiz uma alocação grande, 100% do meu patrimônio, uma loucura pensando bem. Vocês imaginam como eram as oscilações diárias. Depois de ter surfado esse rali, achei que entendia tudo e, acima de €1,25, decidi vender. Não durou muito minha empreitada, pois depois de arcar com prejuízo, zerei a posição a €1,30. Acredito que o que me salvou foi ter começado a acompanhar Andrew Baptiste, responsável pela análise técnica do Morgan Stanley, que tinha uma visão mais altista para a moeda única. Observei o mercado atingir €1,60 e resolvi estudar o assunto. Esse é o gráfico do euro no período mencionado.

 

Durante esse período, grande parte dos analistas usava (e ainda usa) o modelo PPP – Purchasing Power Parity – Paridade do Poder de Compra, que sugere que, no longo prazo, as taxas de câmbio devem refletir o diferencial de preços entre os países. Ou seja, o valor de uma moeda em relação à outra deve se ajustar de maneira que o conjunto de bens tenha o mesmo custo em ambos os países, convertido pela taxa de câmbio. Parece lógico e bonito.

Então, comecei a acompanhar essa variável em conjunto com o mercado. Depois de vários meses, cheguei à seguinte conclusão: de tempos em tempos – e esses tempos são longos, muitos anos –, a taxa de câmbio chega à taxa "ideal", calculada pelo PPP, fica ali por algumas semanas e se distancia por mais alguns anos. Sinceramente, só serve para quem gosta de modelos; para operar, é prejuízo certo.

Quando comecei a me interessar pelo mercado de ações, a partir da grande recessão de 2009, notei que também nesse mercado existem modelos que buscam estabelecer um preço justo. O mais usado é o P/L. Acho um absurdo confiar nessa proporção. A ideia até é interessante, pois permite calcular em quantos anos o lucro gerado seria necessário para recuperar o valor investido. Hoje em dia, um P/L "barato" é de 15, enquanto as Sete Magníficas giram em torno de 25 a 30. Eu faria uma pergunta simples para quem acredita nesse critério: será que essa empresa vai existir daqui a 15 anos? Se nem conseguimos responder a essa pergunta, quedirá prever seu lucro por tanto tempo? Mas quem sou eu para questionar o mercado?

Ben Carlson publicou um artigo no site A Wealth of Common Sense sobre a evolução das ações da Peloton desde seu lançamento na pandemia.

Comprei uma bicicleta de exercícios da Peloton nos primeiros dias da pandemia. É conveniente e a tecnologia é bem interessante. No entanto, nunca compraria ações da empresa. Tenho uma regra de que qualquer novidade relacionada ao fitness é uma moda passageira. Já vi muitas dietas da moda, equipamentos de exercícios sofisticados ou vídeos indo e vindo ao longo dos anos.

John Foley, o ex-CEO da Peloton, não via dessa forma. Enquanto observava o valor de mercado da empresa disparar de US$ 7 bilhões antes da pandemia para quase US$ 50 bilhões pouco mais de um ano depois, Foley disse ao conselho de administração que a Peloton valeria US$ 1 trilhão em 15 anos.

Eles responderam: "Não diga isso de novo. Faz você parecer um idiota."

O conselho de administração estava certo.

As ações da Peloton desabaram quando as coisas voltaram ao normal e toda a demanda deixou de ser antecipada.

 

O valor das ações está 97% abaixo de seus máximos históricos. Foley já teve um patrimônio de um bilhão de dólares (no papel), mas perdeu praticamente tudo. Recentemente, o New York Post fez um perfil sobre a ascensão e queda de Foley. Mesmo tendo se afastado da empresa, Foley ainda está otimista sobre o valor da Peloton:

Mas ele não tem interesse em levar uma empresa ao mercado público novamente. “[As ações da Peloton] foram de US$ 170 para US$ 2... com esse tipo de variação, não confio no mercado público para acertar o preço... [Peloton é] uma empresa de US$ 40 ou US$ 50 no meu ponto de vista hoje”, disse ele. (O preço atual está em torno de US$ 4,50). “A obrigação do mercado de avaliar corretamente não está sendo cumprida.”

A Peloton é uma ação que vale menos de US$ 5. Foley acredita que vale “US$ 40 ou US$ 50”, o que representa uma enorme discrepância. Ele culpa os mercados. Está certo que a Peloton realmente foi pega na mania especulativa dos dias da pandemia, mas isso é ridículo. Se ele realmente acredita que a Peloton está tão subvalorizada, deveria reunir o máximo de capital possível para comprar ações ou tornar a empresa privada.

As opiniões absurdas de Foley sobre a precificação do mercado se alinham bem com a recente entrevista de Eugene Fama ao *Financial Times*.

Fama criou a hipótese dos mercados eficientes.

Ninguém realmente acredita que os mercados são perfeitamente eficientes, nem mesmo Fama:

Fama é surpreendentemente contido ao defender o trabalho de sua vida, o que lembra a famosa observação do estatístico britânico George Box de que todos os modelos estão errados, mas alguns são úteis. A hipótese dos mercados eficientes é apenas “um modelo”, Fama enfatiza. “Tem que estar errado num certo ponto.”

“A questão é se ele é eficiente para o seu propósito. E para quase todos os investidores que conheço, a resposta é sim. Eles não vão conseguir superar o mercado, então é melhor agirem como se os preços estivessem certos”, argumenta ele, enquanto devora eficientemente seu wrap de frango. Parte da reação contra a hipótese dos mercados eficientes pode ser simplesmente devido à palavra "eficiente", que Fama admite entender. “Simplesmente não consegui pensar em uma palavra melhor. Basicamente, a palavra diz que os preços estão certos.”

Os mercados não são completamente eficientes, mas a maioria dos investidores deveria agir como se fossem. Concordo com esse sentimento. Essa citação de Fama é a que John Foley precisa ouvir: “Se os preços estiverem obviamente errados, você deveria estar rico.”

Os preços das ações raramente estão “certos”, mas estão certos mais frequentemente do que a maioria dos investidores pensa. E, se estivessem claramente errados o tempo todo, não seria tão difícil superar o mercado. Mas superar o mercado é difícil! Basta olhar para os números:

 

Gestores profissionais acham quase impossível superar os mercados em períodos de 10, 15 e 20 anos.

Na mesma entrevista, havia uma citação de Cliff Asness, da AQR, sobre como os mercados se tornaram menos eficientes ao longo do tempo:

“Acho que [os mercados] provavelmente são menos eficientes do que eu pensava 25 anos atrás”, admitiu Clifford Asness, um gestor de fundos de hedge e ex-assistente de pesquisa de Fama, ao FT em uma entrevista no ano passado. “E eles provavelmente ficaram menos eficientes ao longo da minha carreira.”

Isso não parece fazer sentido. Se os mercados estão se tornando menos eficientes, por que também está ficando mais difícil superá-los?

Felizmente, Asness publicou recentemente um novo artigo para o *Journal of Portfolio Management* que expõe sua tese com mais detalhes. É um artigo longo. Eu li tudo (não que eu esteja me gabando).

Aqui está o resumo principal:

Acredito que os mercados ficaram menos eficientes nos 34 anos desde os dados da minha tese. Acredito que isso provavelmente aconteceu por vários motivos, mas a tecnologia, a negociaçãoque virou jogo vinte e quatro horas por dia no celular e, em particular, as redes sociais são os maiores culpados.

Concordo com esse sentimento. A velocidade dos movimentos do mercado tornou as coisas mais macro-ineficientes, mesmo que o preço dos títulos ainda seja relativamente micro-eficiente. Então, há mais volatilidade, mas ainda é muito difícil escolher os vencedores.

Asness diz que isso tornará mais lucrativo para os investidores que conseguirem manter estratégias comprovadas no longo prazo, mas também será mais difícil manter essas estratégias no curto prazo.

Pensar e agir a longo prazo continua sendo sua maior probabilidade de sucesso nos mercados.

Infelizmente, é mais difícil do que nunca ter uma mentalidade de longo prazo.

Esses resultados levam à minha ideia de que o melhor a fazer é investir por meio de ETFs em suas várias categorias. Se tiver uma opinião de que o setor de tecnologia vai performar melhor, ok, escolha esse. Mas continuo na minha tese de usar o SPY – ETF que se baseia no S&P 500 – que provavelmente vai errar menos.

No post 100-de-acerto, eu expressei duas possibilidades com movimentos em direções contrárias no curto prazo. Veja o resumo dessas duas opções: ... “O arquivo é BRL – (Red Count). Nessa opção, o dólar precisa ultrapassar o nível de R$ 5,7532 e principalmente R$ 5,8605”... Enquanto a outra ... “Na opção (Yellow Count), o dólar já poderia estar em movimento descendente. Inversamente, vou ficar desconfiado acima de R$ 5,7565. Caso a onda C verde esteja em curso, algumas coisas têm que ocorrer: abaixo de R$ 5,4730 aumenta a confiança” ... Embora tenha classificado a opção (Red Count) como de menor probabilidade naquele momento, passada uma semana, ela ganhou alguns pontos, razão pela qual a uso hoje.

 

O dólar ameaçou cair na semana passada, porém, na sexta-feira e hoje, voltou ao nível da última segunda-feira. Mantenho as orientações feitas no post acima: ... “Quando as opções técnicas são divergentes, o melhor é esperar uma definição. Eu poderia resumir da seguinte forma: dentro do intervalo de R$ 5,7565 / R$ 5,4730 – aproximadamente 5% – você pode fazer outra coisa; se romper para cima ou para baixo, podem surgir oportunidades” ...

 

 — David, muito cômoda sua posição. Nós precisamos de uma definição.

O compromisso do Mosca é com o bolso; agora, se você está ansioso, sugiro que tome um calmante. Venho enfatizando que o movimento de alta que imagino para o dólar seria desafiador, e não tem sido diferente – ending diagonal. Não vou sugerir algum trade se os parâmetros técnicos assim não indicarem. Agora, eu posso estar errado na minha análise e, se isso ocorrer, eu mudo! Mas não é o caso. Aguente firme, em algum momento vai ficar mais claro.

O SP500 fechou a 5.471, com alta de 1,16%; o USDBRL a R$ 5,5802, com queda de 0,32%; o EURUSD a € 1,1036, com queda de 0,42%; e o ouro a U$ 2.505, com alta de 0,36%.

Fique ligado!