Ameaça da dívida #Ibovespa #SP500

 

Contrair dívida coloca em risco a sua saúde financeira no futuro. Basicamente existem dois motivos para se tomar emprestado dinheiro: investimento ou pagar despesas. O primeiro caso pode ser vantajoso desde que o retorno deste investimento seja superior aos juros pagos, aqui sem levar em consideração o cash flow que também pode exercer alguma pressão se houver descasamento entre as entradas e saídas; já no segundo caso é grave, pois se não for algo excepcional e sim recorrente vai te levar à bancarrota.

Outro fator muito importante é a taxa de juros. Eu costumo dizer que pagar juros de 1.000% a.a. não tem problema se for por um dia, e no extremo oposto juro de 0% pode tornar a dívida perpétua sem nenhum impacto no dia a dia, basta ir rolando. Qualquer nível intermediário terá impacto nas suas finanças e se as receitas não subirem um dia a verdade chega.

Quando é o governo que contrai a dívida, as consequências são distintas, embora o motivo pode ser classificado da mesma forma que uma dívida privada. Um governo nunca quebra por princípio quando chega a exaustão em seu endividamento, o que acaba acontecendo na maioria das vezes são 2 possibilidades não excludentes:  renegociação da dívida (normalmente com credores internacionais) e inflação que deteriora o valor dessa dívida no tempo.

Esse assunto tem sido muito discutido atualmente no Brasil – na verdade, sempre foi com períodos de pausa, e existe um nível mágico que o mercado considera 100% do PIB, acima disso se prepare para grandes problemas e abaixo é aceitável. É natural que a alta de juros tem um impacto exponencial na dívida caso não exista uma política de diminuição de despesas.

Uma discussão sobre esse contexto é trazida por Joachim Klement em seu site Klement on Investing que questiona contra Cassandra – pessoa que profetiza destruição ou desastre: A bomba da dívida governamental em países desenvolvidos.

O governo tem dívida demais, os déficits são muito grandes, e tudo isso vai acabar em ruína por meio de um calote maciço da dívida. Esse tem sido o grito de guerra dos conservadores fiscais há décadas. Tenho muita simpatia por esse grito de guerra. Afinal, sou alemão, e nós, alemães, somos notoriamente avessos à dívida. Ter mais dívida pública significa que o custo do serviço dessa dívida aumenta e isso implica que há menos dinheiro disponível para investimentos governamentais, serviços sociais, etc. Tudo isso significa que há menos crescimento do PIB. Mas isso não resulta nem que o governo vai falir, nem dar calote em sua dívida.

Na verdade, há algum tempo, um cara escreveu sobre a Inglaterra e sua insustentável dívida pública. Um dos principais resultados do endividamento excessivo, em sua opinião, foi o aumento da inflação, já que o papel-moeda inundou a economia, elevando os preços e os salários. Além disso, ele estava particularmente preocupado com que tanta dívida era detida por estrangeiros que poderiam usar essa dívida como chantagem contra o país. Sua conclusão foi que o governo teria que aumentar os impostos para pagar toda essa dívida ou dar calote se ela se tornasse muito grande.

Esse cara era o filósofo David Hume e ele escreveu isso em 1764. Já se passaram 260 anos desde que ele fez essa previsão e a dívida do governo do Reino Unido cresceu exponencialmente desde então, muito além de qualquer coisa que ele ou qualquer outra pessoa na época poderia imaginar. No entanto, hoje, o Reino Unido ainda é um dos poucos países do mundo que nunca deu calote em sua dívida, nunca teve hiperinflação, e a libra esterlina, embora não seja exatamente a moeda mais forte do mundo, ainda é uma das cinco moedas mais importantes e mais negociadas do mundo.

Esta é uma história que não é bem conhecida hoje, mas mostra claramente o que falei anteriormente: o que não pode acontecer, não vai acontecer. Se as consequências de uma ação forem muito extremas e dolorosas demais, as pessoas encontrarão maneiras de se afastar do precipício e mudar de rumo. O Reino Unido fez isso por 260 anos, mudando políticas que às vezes eram mais austeras e visavam reduzir a dívida, enquanto eram mais gastadoras em outros momentos. Como resultado, a previsão de Hume está errada há nove gerações. Quanto tempo teremos de esperar antes de admitirmos que pode haver algo de errado com o argumento da "bomba da dívida"?

Mas voltemos aos dias atuais e examinemos o exemplo dos EUA (embora possamos fazer o mesmo cálculo para o Reino Unido ou a zona do euro). O gráfico abaixo mostra o crescimento da dívida pública dos EUA em relação ao PIB, juntamente com o crescimento do balanço do Fed em relação ao PIB. Claramente, a dívida aumentou tremendamente ao longo dos anos. E graças aos programas de QE do Fed, o balanço do Fed aumentou a passos largos, chegando a 33% do PIB dos EUA.

Dívida pública dos EUA e balanço do Fed em relação ao PIB

Fonte: Bloomberg

No entanto, graças às baixas taxas de juros, o custo dessa dívida crescente para com o governo dos EUA permaneceu baixo e é de fato um terço menor hoje do que era nas décadas de 1980 ou 1990 (medido em relação à participação do PIB ou da receita tributária).

Custo dos juros da dívida pública dos EUA

Fonte: Bloomberg

Mas pode-se argumentar que as baixas taxas de juros são coisa do passado e que, daqui para frente, o custo do serviço da dívida dos EUA aumentará. A isso, remeto os leitores para a edição anterior desta série, onde discuto por que as taxas de juros não podem permanecer nos níveis atuais por muito tempo. O aumento do custo da dívida pública é apenas mais um argumento para explicar por que taxas de juros mais altas são um resultado altamente improvável na minha opinião.

Claro, um resultado possível pode ser que os investidores percam a confiança na capacidade do governo dos EUA de pagar sua dívida e, assim, exijam um prêmio de risco mais alto nos títulos públicos de longo prazo. Este seria um desenvolvimento semelhante à dúvida sobre a capacidade da Grécia para pagar a sua dívida que desencadeou a crise da dívida europeia de 2010 e 2011. Como você deve se lembrar, essa crise foi resolvida pelo banco central comprando títulos do governo em quantidades potencialmente ilimitadas e forçando artificialmente os rendimentos dos títulos públicos de longo prazo mais baixos para manter os custos da dívida baixos.

E adivinhe, isso é o que o Fed poderia fazer também, caso os investidores comecem a exigir um prêmio de risco mais alto nos títulos do Tesouro dos EUA.

Permitam-me que corrija isso. Foi o que o Fed fez na última década.

Se você olhar para o primeiro gráfico deste post, verá que, desde 2008, o balanço do Fed cresceu em sintonia com o endividamento do governo. Embora o Fed não tenha monetizado explicitamente a dívida do governo dos EUA, efetivamente o fez por meio de suas operações de mercado aberto.

E é aqui que o caso do Japão se torna relevante. Eu gosto de dizer que se você quer saber o nosso futuro, olhe para o Japão. O governo japonês tem um nível de dívida que deveria ter levado a uma catástrofe há muito tempo. No entanto, eles continuam indo, vinte anos depois que os níveis de dívida/PIB do Japão atingiram os níveis que os EUA atingiram hoje. E se você está preocupado com o balanço do Fed ser grande, dê uma olhada no balanço do Banco do Japão, que agora não é 33% do PIB como para o Fed, mas 131% do PIB. O BOJ vem monetizando a dívida do governo japonês há três décadas sem qualquer consequência negativa para a dívida pública ou sem criar uma inflação descontrolada (caso você esteja se perguntando, a inflação japonesa atualmente está em 3%, em comparação com 4% nos EUA).

Na verdade, a política monetária japonesa está explicitamente visando os rendimentos dos títulos do governo de 10 anos, a fim de manter as taxas de juros de longo prazo baixas e estimular mais demanda e inflação mais alta. Sem nenhum sucesso até agora e poucos sinais de que isso vai mudar tão cedo. O crescimento e a inflação permanecem teimosamente baixos no Japão, apesar de o Banco do Japão monetizar a dívida pública durante a maioria de 30 anos.

Dívida pública japonesa e balanço do BOJ em relação ao PIB

Fonte: Bloomberg

As pessoas que estão esperando uma catástrofe da dívida nos EUA têm que explicar por que o Fed não poderia fazer nos EUA o mesmo que o Banco do Japão fez por décadas lá. Há geralmente três argumentos para explicar por que o caso do Japão é um caso especial e por que a dívida do governo dos EUA tem que entrar em colapso.

O primeiro argumento é que monetizar a dívida levará a uma inflação galopante e à hiperinflação. Já argumentei muitas vezes que esse tipo de teoria quantitativa do dinheiro é um absurdo (veja aqui ou aqui, por exemplo). Mas mesmo que você não acredite em mim nesse ponto,  teria que explicar por que imprimir dinheiro por três décadas não criou uma inflação descontrolada no Japão.

É aqui que as pessoas argumentam que os títulos do governo japonês são detidos principalmente por japoneses, não por estrangeiros. Os estrangeiros são mais propensos a perder a confiança e vender títulos do governo se acharem que são muito arriscados. Isso está correto, e é por isso que outros países, além dos EUA, precisam ter disciplina fiscal e não podem se envolver em empréstimos imprudentes e gastos com déficit descobertos. A turbulência do mercado após o mini orçamento do Reino Unido sob a primeira-ministra Liz Truss em setembro de 2022 deve ser um aviso suficiente para os governos de todo o mundo de que eles não podem simplesmente cortar impostos e esperar que isso crie crescimento suficiente para compensar a perda de receita. Os governos têm de apresentar um plano razoável para mostrar como os défices podem ser mantidos dentro de limites.

É por esta razão que a UE aplica os seus critérios de estabilidade de um déficit orçamental não superior a 3% do PIB. Mas por que os EUA podem se safar com déficits muito maiores por anos e décadas? Porque emite a moeda de reserva do mundo e os estrangeiros têm que segurar o dólar, gostem ou não. Enquanto for esse o caso, os estrangeiros manterão títulos do Tesouro dos EUA e não os abandonarão em qualquer quantidade significativa. E se você acha que a China poderia simplesmente quebrar os títulos do Tesouro dos EUA despejando suas participações no mercado ou os estrangeiros poderiam abandonar o dólar americano como moeda de reserva, leia o capítulo desta série sobre porque isso é um completo absurdo.

Finalmente, o terceiro argumento que ouço muito sobre por que o Japão pode sobreviver com enormes cargas de dívida sem correr o risco de calote é sua demografia. O argumento é que, como a população japonesa é muito velha e os idosos possuem mais títulos, a demanda por títulos do governo continua alta e o governo sempre pode confiar em ter compradores suficientes para sua dívida. Bem, os desafios demográficos do Japão são enormes, mas eu diria que os EUA e a Europa Ocidental não parecem muito diferentes. O gráfico abaixo mostra a parcela da população com 65 anos ou mais. Essas são as pessoas que devem manter mais títulos como um ativo seguro. Observe como com a geração baby boomer aposentada, os EUA estão experimentando agora uma explosão na parcela da população idosa e isso supostamente significa que a demanda por títulos do Tesouro dos EUA aumentará rapidamente e permanecerá alta nas próximas décadas.

Percentagem da população com 65 ou mais anos

Fonte: Divisão de População das Nações Unidas

Para resumir, acho muito pouco convincentes os argumentos de que os EUA estão enfrentando uma bomba da dívida que levará ao calote do governo ou à inflação galopante. O exemplo do Japão mostra que níveis de dívida muito mais elevados do que os EUA ou os países da Europa Ocidental têm hoje podem ser sustentados por décadas, portanto, se alguma coisa, uma crise da dívida está num futuro longínquo. E o estudo de caso do Reino Unido mencionado no início mostra que o dia do acerto de contas pode de fato ser séculos no futuro.

Os bancos centrais têm e, na minha opinião, continuarão a rentabilizar a dívida pública para manter baixos os rendimentos das obrigações a longo prazo, se assim o fizerem. As pessoas que temem que isso possa criar uma inflação galopante têm que explicar por que isso não foi o caso no Japão nas últimas três décadas. O envelhecimento demográfico nos EUA e na Europa Ocidental até ajuda os governos a manter a demanda por seus títulos alta e reduzir a necessidade de intervenção do banco central. E nos EUA, há apoio adicional do fato de que o dólar americano é a moeda de reserva do mundo e os investidores estrangeiros têm que segurar os títulos do Tesouro americano, gostem ou não.

Esses pontos de vista são desafiantes, afinal a realidade desses países mostrou que os receios de catástrofe acabaram não ocorrendo mesmo num período bastante longo, como o Japão. Mas em todos os casos não houve  uma corrida contra a moeda, ou seja, os habitantes desses países saíram a busca de proteção em outros lugares, eles até  podem ter diversificado seus investimentos como o caso dos japoneses, mas sem que isso tivesse levado a uma desvalorização descontrolada.

Por outro lado, ficar exposto com dívidas muito elevadas podem levar a situações indesejadas com muito mais rapidez caso aconteça um evento exógeno, e como ter menos munições, caminha num muro alto. No caso do Brasil, onde a dívida é majoritariamente interna e financiada por locais, aliado ao fato de reservas expressivas, fica difícil alguém se aventurar apostando contra. Mas existe um agravante quando comparado aos países desenvolvidos, a elevada taxa de juro real que impacta  o saldo da dívida de forma exponencial. É preocupante.

Talvez essa visão não esteja de acordo com minha postura  pragmática em relação a esse governo. O que quero dizer é que mesmo que façam muitas besteiras, será difícil criar uma crise de dívida num prazo curto.

No post adivinhando-o-futuro fiz os seguintes comentários sobre o Ibovespa: ...” Tudo indica que a bolsa brasileira se encontra numa correção de porte menor que quando terminada; o objetivo seria ao redor de 126 mil. Se isso acabar ocorrendo, vou trabalhar com esse cenário de alta a mais médio prazo e aguardar uma correção - (iv) para me envolver. Ficam os parâmetros estabelecidos no gráfico a seguir” ...

A onda (iv) acabou se arrastando mais a frente onde atingiu a mínima ontem em 115,7 mil com uma recuperação durante o dia. Hoje, com a alta das bolsas no exterior – retornarmos ao trade do SP500 conforme relatado mais abaixo, a bolsa brasileira acabou pegando uma carona. Do ponto de vista técnico ainda falta ultrapassar o nível de 120, 8 mil, e o fechamento decepcionou.

No gráfico demarquei no retângulo o potencial objetivo – 126 mil / 128 mil a 129 mil, uma alta potencial de aproximadamente 8%. A razão que me faz pensar que o movimento nos últimos dias é de correção é a estrutura destacada na elipse acima. Porém o movimento de ontem e hoje não permite afirmar que a correção da onda (iv) terminou. Sendo assim, vamos manter a postura pragmática aguardando o movimento nos próximos dias.

O SP500 fechou a 4.472, com alta de 0,74% - iniciamos um trade de compra a 4.470 com stop loss a 4.385; o USDBRL a R$ 4,82227, com queda de 0,65%; o EURUSD a € 1,1130, com alta de 1,13% - euro parece terminou a correção que se arrastava por alguns meses e iniciou um movimento de alta, mais comentários amanhã; e o ouro a U$ 1.957, com alta de 1,33%.

Fique ligado!