A ilusão de um bom negócio #Ibovespa

 Esse post é principalmente para os leitores que operam no mercado financeiro em um banco ou outra instituição financeira cuja área de atuação são os mercados de risco. Para quem não atua, permite conhecer as entranhas dos hedge Funds.

Tenho certeza de que em algum momento da sua carreira passou pela sua cabeça: vou abrir um hedge Fund afinal estou gerando uma fortuna de lucro para o banco e tudo mérito meu.

Passei por esse momento no longínquo 1994, quando um dia andando por Nova York a trabalho olhei a placa da Fidelity Investments e pensei: No Brasil não existe esse tipo de empresa, por que não abrir uma? Naquele momento só existiam fundos de renda fixa e poucos fundos de ações, esse segmento era dominado pelos grandes bancos em função do seu acesso aos clientes através da sua rede de agências. Internet ainda era um sonho.

Voltei de viagem e expus minha ideia a 3 profissionais de renome no mercado local: Ibrahim Eris (ex-presidente do banco central); Luis Paulo Rosenberg (ex-assessor do presidente da república e sócio principal de consultoria econômica de mesmo nome) e Emir Capez (ex-diretor da Planibanc Corretora quando trabalhávamos juntos). Fundamos a Linear Investimentos, a primeira gestora independente do Brasil com um capital inicial equivalente a U$ 500 mil. Tivemos que criar muita coisa do zero, principalmente os aspectos legais na criação dos fundos multimercados. Foi um sucesso por alguns anos, fomos a capa da Revista Exame — dizem que quando ocorre é o prenúncio do fim!  E chegamos a U$ 1,0 bilhão administrado etc. até que a crise da Ásia nos pegou de jeito e frustrou no meio da negociação a venda para a Merril Lynch.

Considero que foi uma empreitada de sucesso, mas que não conseguiu continuidade mesmo estando em condições vantajosas de mercado, haja visto a baixa concorrência. Depois desse momento me convenci que ter um Hedge Fund, é condição necessária uma estrutura muito grande de colaboradores e mesmo assim com serias dúvida de ser bem-sucedido. Uma estatística aponta nesse sentido: em 5 anos 80% dos gestores fecham o seu fundo.

E como está esse mercado hoje em dia? Marc Rubinstein que passou por uma experiência semelhante, publicou em seu site Net Interest sua história e como se encontra esse segmento.

Desde que encerrei meu fundo de hedge há vários anos, muitas vezes me perguntam se cogito retornar ao trabalho de investimento em tempo integral. É uma pergunta natural e não estou sozinho a pensar nisso. O escritor Russell Clark fechou seu próprio fundo em 2021. Em uma série de postagens publicadas em fevereiro, ele expressou pouco apetite para voltar ao jogo.

A visão de Russell é que o ambiente para o investimento fundamental em fundos de hedge não é tão propício quanto antes. Ele olha para trás no tempo em que nós dois começamos em nossas antigas empresas como uma era de ouro, difícil de replicar. Era meado dos anos 2000 e o mercado em geral estava saindo de um período prolongado de baixo desempenho após o crash das pontocom. Em contraste, os fundos de hedge estavam indo bem. Os fundos de hedge de ações subiram cerca de 35% nos primeiros cinco anos da década, ao mesmo tempo em que o índice S&P 500 estava em queda.

Foi neste contexto que o alocador de capital Ted Seides fez uma aposta com Warren Buffett de que os fundos de hedge continuariam a superar o desempenho nos próximos dez anos. Ted escolheu cinco fundos de fundos cujos resultados deveriam ser calculados em média e comparados com o fundo de índice Vanguard S&P, apoiado por Buffett. Os fundos de fundosTed possuíam participações em mais de 200 fundos de hedge individuais, tornando suas escolhas uma amostra bastante representativa do setor. O perdedor doaria US $500.000 para uma instituição de caridade de escolha do vencedor. A aposta começou em janeiro de 2008 e, no final do primeiro ano, Ted estava na liderança, seus fundos caíram 24% em um ano, o índice caiu 38%.

A era de ouro gerou muito mais fundos de hedge. Paralelamente ao nosso, foram lançados 696 novos fundos em 2004. No ano em que a aposta de Buffett começou, 933 fundos foram lançados e, no ano seguinte, um recorde de 1.006 novos foram criados quando gestores ambiciosos se afastaram dos fundos estabelecidos ou deixaram as empresas de banco de investimento para tentar sua mão no negócio de fundos de hedge.

Então os fundos de hedge começaram a lutar contra o mercado. As escolhas de Ted não conseguiram superar o fundo de índice de Buffett em nenhum dos nove anos restantes da aposta. No final de 2017, seus fundos subiram apenas 38%, enquanto o índice subiu 126%. Buffett atribuiu a divergência às taxas cobradas. Além das taxas de incentivo — performance fee, os fundos de hedge extraíram uma taxa fixa anual com uma média de 2,5% sobre os ativos. “O desempenho vem, o desempenho vai. As taxas nunca vacilam”, concluiu. 

Ted teve uma visão diferente, culpando outros fatores, incluindo a diversificação global. Seus fundos investiram globalmente e, ao longo do período, as ações internacionais tiveram um desempenho massivamente inferior ao índice S&P 500 dos EUA. A “excelente escolha de Buffett do S&P 500 para a aposta foi a principal razão pela qual ele ganhou”, escreveu ele. 

De qualquer forma, os fundos de hedge começaram a parecer menos atraentes e o ritmo de lançamentos de novos fundos diminuiu. No ano passado, houve apenas 166 novos lançamentos, o menor número desde 1998. No entanto, refletindo uma ciclicidade que muitas vezes é evidente nos mercados, 2022 acabou por ser um dos melhores anos para os fundos de hedge em muito tempo. Os fundos de hedge de ações caíram apenas 10% em um ano em que o índice S&P 500 caiu 20%.

Então, agora é a hora de lançar um novo fundo?

O negócio dos fundos de hedge

A primeira coisa que você precisa fazer como um novo fundo é levantar algum capital inicial. Ter um benfeitor rico ajuda; na falta disso, pode ser um trabalho árduo. Dan Loeb, da Third Point, um fundo de hedge com sede em Nova York focado em investimentos orientados a eventos e a valor, com US $16 bilhões em ativos sob gestão, descreve como ele passou seis meses no início da década de 1990 dirigindo pelo país abrindo contas de poupança em empresas de poupança e empréstimos que mais tarde se descontextualizaram, fornecendo o capital inicial para seu fundo. Ele financiou os negócios com bônus que acumulou em seu trabalho anterior de banco de investimento, complementado com empréstimos. ¹

Loeb foi lançado em 1995 com US$ 3,3 milhões. Hoje em dia, você precisa de mais.

De acordo com um conjunto de estimativas que vi, um gerente de portfólio que queira se estabelecer em Nova York hoje, com quatro analistas e dois funcionários em operações e suporte, precisaria encontrar cerca de US $500.000 em custos iniciais de configuração, bem como cerca de US $2,3 milhões por ano em encargos recorrentes. Mesmo que algumas dessas despesas possam ser repassadas aos investidores finais, ainda há uma grande base de custos para financiar. Supondo uma taxa de administração tradicional de fundos de hedge de 2%, o ponto de equilíbrio seria de cerca de US $100 milhões em ativos.

Em todo o universo dos fundos de hedge, as taxas de administração agora são em média de 1,35%, de acordo com dados da Hedge Fund Research (HFR). Com uma taxa de administração de 1,5%, o ponto de equilíbrio estaria mais próximo de US $125 milhões e em 1,0%, cerca de US $190 milhões. As taxas de incentivo também caíram, de 20% para 16% até o final de 2022. Devido à deflação, "2-e-20” é agora “1,35-e-16”.

Mas digamos que você consiga levantar os fundos e absorver a compressão da taxa. E agora? Bem, permanecer no jogo pode ser tão difícil quanto configurar. "A maioria das carreiras de gestão de fundos termina em fracasso", diz Paul Marshall.

O desafio é que lidar com clientes pode prejudicar o negócio de investir. Muitas empresas de sucesso empregam um parceiro para gerenciar o negócio e outro para gerenciar o fundo, mas a demarcação nunca é tão clara, pois os clientes geralmente querem falar com quem gerencia o dinheiro. Isso pode colocar uma pressão significativa sobre o gestor do fundo.

Comentário meu: Sobre esse ponto acredito ser muito relevante, várias vezes na Linear, em que a performance não estava boa, ouvia frases do tipo:” logico que não era para fazer essa posição, estava na cara que ia dar errado, darei uma dica porque não compra X, vou resgatar todo meu dinheiro se a performance não subir no próximo mês”, etc.

O gerente de portfólio Dan McMurtrie, que lançou um fundo em 2015, explica (ênfase minha):

“Eu vi 70, 80, 90% dos [gerentes emergentes] falharem. Talvez dois, eu sei, tenham falhado com a escolha de ações. Nunca é a escolha de ações.  Eu ainda não vi uma situação em que eu realmente acho que o cara acabou de escolher ações de merda.

“E você vê essas pessoas que são gênios se tornarem neuróticas, pessoas sem função. E então, algo acontece e eles não podem reagir a isso. Eles dobram a aposta e não deveriam, cometem erros básicos. É como se alguém entrasse em uma luta de prêmios quando não dormiu por seis semanas, não consegue segurar as mãos … Eles não são funcionais e implodem. A maioria dos gestores implode em vez de explodir. "

A questão é que administrar um negócio é difícil, gerenciar o dinheiro de outras pessoas é difícil, fazer as duas coisas é quadraticamente difícil.

Concordo com todos os pontos colocados com Mark, são características dessa área que só quem viveu conhece. Um segmento atrativo, certamente, mas muito difícil de sobreviver.

Os leitores podem estar intrigados de qual seria a real intenção do Mosca em apresentar esse assunto. Aparentemente pode dar a impressão de que estou me lamentando, porém, o intuito é outro, o de alertar que como investidor sua chance de ser bem-sucedido também é baixa por princípio. Sob outro angulo essa classe de ativo é muito interessante, pois na grande maioria não tem correlação com nenhum mercado, o que do ponto de vista de diversificação é ideal. Como fazer?

Minha recomendação é que se use o que se denomina de fundo de fundo, onde um gestor escolhe alguns fundos de Hedge que compõem a carteira e faz mudanças conforme a evolução deles. No mercado internacional existe a gestora Milenium que tem um modelo nesse sentido com um bom track record. O que achei interessante neles é que em períodos de 6 meses, caso um fundo não performe, iniciam um processo de redução, ao mesmo tempo realocam em novos entrantes. Essa sistemática está de acordo com um estudo acadêmico que elaborei onde durante um período de 10 anos de história, uma carteira com 7 fundos somente ultrapassava o CDI se houvesse troca de fundos num período máximo de 6 meses. Embora seja aqui no Brasil, acredito que vale também para qualquer mercado, pois a ideia é que a performance de hedge Funds não é perene, é boa por um período e normalmente piora depois.

No post http://acertarnamosé-util-previsao-de-longo-prazo fiz os seguintes comentários sobre o Ibovespa: ... “ Por enquanto estou traçando o objetivo de curto prazo que se encontra expresso acima através da sequência 1,2,3,4,5 que levaria a bolsa brasileira de volta aos 119 mil” ... ...” Mas por enquanto estou subindo o stop loss para o nível de entrada” ...

A queda que ocorre desde a semana passada colocou em risco a posição comprada, tudo indica que seremos estopados. Se isso ocorrer e a bolsa cair abaixo de 100,5 mil, retorno ao cenário anterior de queda que eu vinha seguindo. Isso ocorrendo levará o Mosca para sugerir venda, sem ficar vermelho e ter que dar muitas explicações, apenas que a alta não se confirmou.

Essa bolsa parece não ter jeito mesmo! Mesmo assim o trabalho não será fácil, pois consigo observar diversos objetivos de queda, razão pela qual tenho evitado sugerir trades.

 - David, tenho notado que ultimamente suas sugestões têm vida curta, entradas e saídas em prazos menores. Por quê?

Gostei da observação. Os motivos são dois que de certa forma estão relacionados, vivemos um momento cujos gráficos estão “indecisos” sem oferecer grande convicção. Esses são momentos de correções. Mas você sabe que correções terminam dando origem a movimentos direcionais.

Com essa premissa, estou buscando identificar a mudança de tendência sugerindo trades cuja origem se dá em janelas menores sem esperar completar as 5 ondas na janela diária, o que por sua vez pode acarretar falsos sinais de alta. Essa é a tática usada, entradas oportunísticas com stop loss curtos.

Para terminar, caso a bolsa brasileira aponte para baixo, o trabalho de identificar o nível de queda será desafiador, tenho mapeado pelo menos 3 com objetivos suficientemente distantes. Sem sofrer por antecipação. Let the market speak!

O SP500 fechou a 4.154, sem alteração; o USDBRL a R$ 5,0820, com alta de 1,96% (uallll....); o EURUSD a € 1,0951, com queda de 0,16%; e o ouro a U$ 1.994, com queda de 0,51%.

Fique ligado!