Quando a narrativa está errada #usdbrl

 

Uma palavra ganhou notoriedade na semana passada, quando o Lula achou que poderia enganar os líderes sul-americanos e todos nós ao dizer que a ditadura na Venezuela era uma narrativa. Não vou comentar sobre esse absurdo, pois seria perder o tempo dos meus leitores, já que foi descredibilizado por todos — lógico, menos o Maduro da Venezuela.

John Authers traz à tona que a narrativa que vem predominando nos mercados financeiros recentemente está atrapalhando os investidores na observação da realidade.

Entendemos o mundo nas histórias, e é também assim que o explicamos aos outros. Não há necessidade de ter vergonha disso. Somos apenas humanos, e achamos ideias e conceitos mais fáceis de entender se forem reunidos e envoltos em um arco como uma simples narrativa explicativa.

O problema é que isso pode nos levar à "falácia narrativa".  O termo ganhou fama com Nassim Nicholas Taleb, e se refere à dificuldade que todos temos em perceber fatos e figuras de uma maneira diferente, uma vez que começamos a explicá-los de acordo com uma narrativa. Se o cenário original que você elaborou estiver errado, ele pode se tornar ativamente nocivo, pois leva você à direção errada. Os teóricos da conspiração podem contar tudo a esse respeito.

Um problema é que podemos nos apaixonar por uma narrativa a tal ponto que ficamos cegos para as evidências que se acumulam contra ela – um conceito conhecido na literatura como "viés de confirmação". O exemplo clássico, na minha opinião, foi a publicação de falsificações extremamente grosseiras que se pretendiam os diários de Adolf Hitler, no início dos anos 1980. Se você é um jornalista que acha ter acesso aos pensamentos internos de Hitler, seria surpreendente que você tanto queria ser verdade que acabaria cometendo um erro embaraçoso? Vendendo Hitler, um brilhante filme de TV estrelado por Jonathan Pryce, e o livro original de Robert Harris no qual se baseia, são leituras obrigatórias para jovens jornalistas e bastante úteis para todos os outros. E muito engraçados.

O resumo da tese é que não importa qual sua análise sobre os eventos e dados atuais, você provavelmente pode achar alguma argumentação para manter sua visão atual dos eventos e dados dos últimos tempos.

A falácia narrativa é, portanto, particularmente perigosa neste ponto. Também parece que ansiamos pelo conforto de uma boa história nesses momentos, e é por isso que nos apegamos entusiasticamente a várias histórias diferentes em apenas alguns meses. A newsletter Substack de Brent Donnelly, Friday Speedrun, que recomendo com entusiasmo, oferece esta lista de narrativas que ganharam força no mundo do investimento apenas nos primeiros cinco meses de 2023:

1.       Pouso forçado e recessão nos EUA

2.       Pouso suave nos EUA

3.       EUA sem pouso, aceleração

4.       Reabertura da China e boom de consumo

5.       Desaceleração da China e recessão desinflacionaria dos balanços

6.       Boom inflacionário na Alemanha e na Europa

7.       Recessão na Alemanha e pico de inflação

8.       Crise bancária regional nos EUA pode sinalizar fim da hegemonia americana

9.       Fed vai cortar em julho

10.   Fed vai subir em julho

11.   Os cortes de produção da Opep levarão o petróleo de volta às máximas

12.   A Opep não importa, eles perderam o controle do mercado

13.   Crise da dívida dos EUA

14.   A IA vai salvar ou matar todos nós

Mesmo essa lista não é exclusiva. Nada sobre isso diz respeito diretamente a nenhuma das duas grandes histórias desta década até agora, a pandemia e a guerra na Ucrânia, embora nenhuma delas tenha acabado. (E há narrativas contraditórias no último fim de semana sobre se a Ucrânia lançou sua contraofensiva.) De alguma forma, o mundo das finanças decidiu que pode ignorar com segurança essas duas sagas importantes nos movimentos diários dos mercados. Também exclui as narrativas realmente poderosas que podem ser condensadas em uma sigla. Os dois últimos candidatos a continuar o reinado de FOMO, TINA, BRICs, PIIGS e os demais são MAMU – "Mother of All Meltups" [A Mãe de Todos os Desastres]– e MAMA, ou "Make America Manufacture Again" [Faça a América Voltar a Produzir], ambos oferecidos por Ed Yardeni, da Yardeni Research, em seu último boletim.

Breves narrativas efêmeras, como um corte emergencial de juros do Fed para lidar com a queda do SVB Financial Group em março, não estão nessa lista, e aquelas que (ainda) não ganharam poder real, como um crash imobiliário comercial, não passaram na seleção, mas poderiam ter passado. E algumas podem ser reduzidas a ainda menos palavras. A noção de "desdolarização" (o fim do dólar como moeda de reserva global dominante) decolou após as falências dos bancos regionais, por exemplo, embora seja difícil ver que os problemas da banca americana a tornaram mais provável. Enquanto isso, algumas narrativas de longa duração não desapareceram. Os principais deles são "Vladimir Putin é um maníaco", que poderia levar o mundo à destruição, e "A Armadilha de Tucídides" – a noção, vinda da guerra entre Esparta e Atenas, de que o conflito é inevitável quando uma nova potência surge para desafiar uma estabelecida, o que implica coisas aterrorizantes para os EUA e a China.

Nenhuma dessas narrativas precisa ser verdadeira para movimentar os mercados. Elas só precisam que as pessoas acreditem nelas (destaque meu). E qualquer narrativa será mais atraente se for grande e envolver conflito. (Basta perguntar a qualquer jornalista, em qualquer lugar.) Então, se uma narrativa afunda, ela tem um efeito, mesmo que nunca tenha sido bem fundamentada. Evitar um desastre no teto da dívida e evitar uma grande crise bancária (ou pelo menos essa é a história no momento) são um caso sério.

Por trás de tudo isso está a percepção, mais ou menos universal, de que a pandemia foi um choque como nenhum outro. Não parece possível que possamos escapar dela sem maiores ramificações. Daí a proliferação de narrativas e a confusão geral.

Uma zona não narrativa

O exercício a seguir é uma tentativa de ampliar a perspectiva e confiar apenas em informações que posso extrair com bastante facilidade do terminal. Estou fazendo o meu melhor para não adicionar nada a uma história para explicar o que está na tela que não está lá nos números. Para dar um spoiler, a narrativa que surge é famosa: Goldilocks.

Ações

Primeiro, quando se trata do mercado de ações, o índice MSCI para todas as bolsas do mundo (desenvolvidas e emergentes) acaba de subir para fazer uma máxima de 12 meses. Isso, por sua vez, é quase inteiramente explicável por uma correção nas avaliações, que estavam insustentavelmente altas saindo do pior da pandemia. As avaliações caíram acentuadamente no ano passado, atingiram o fundo do poço e agora se estabilizaram em um nível mais defensável. Não posso deixar de sentir que há mais do que isso, mas uma narrativa de que passamos por uma correção técnica necessária é consistente com os números básicos:

Inflação

Passando para a inflação, que geralmente teve números um pouco mais positivos recentemente, embora ainda sugira que os preços estão subindo teimosamente rápido, agora há narrativas discordantes. A oferta de moeda foi controlada de forma tão acentuada que o monetarismo ortodoxo sugere que a deflação total deve estar em perspectiva. Mas se olharmos para a medida preferida do Fed de expectativas baseadas no mercado, o ponto de equilíbrio que prevê implicitamente a inflação de cinco anos para daqui a 10 anos, descobrimos que o mercado nunca realmente deu crédito à noção de que a inflação tenderia a subir para um nível permanentemente mais alto. (Os grandes movimentos do mercado de títulos dos últimos dois anos podem ter tido mais a ver com uma tentativa de descontar o que o Fed poderia fazer em resposta à história que percebeu, não com a inflação em si.) Tirando o ruído, o mercado se preocupou com a desinflação durante 2019 e na pandemia, e agora está confiante como sempre de que os aumentos de preços se acomodarão em uma faixa entre 2,15% e 2,25%:

O Mercado de Trabalho

Passando para os números notoriamente barulhentos dos empregos, as folhas de pagamento não agrícolas de maio produziram um crescimento maior do que o esperado, como tem sido o caso quase todos os meses desde o início de 2022. Olhando para o quadro completo nos últimos 30 anos, e removendo os movimentos extremos durante a pandemia para os quais havia uma explicação óbvia, e de outra forma tornaria os gráficos de longo prazo ilegíveis, temos a ilustração abaixo. O crescimento do emprego é definitivamente forte para os padrões da história recente e está definitivamente a abrandar:

Voltando à taxa de desemprego, que é calculada separadamente e subiu de um nível baixo, é notável que as pessoas em idade ativa (25 a 54 anos) estão desfrutando de um mercado muito aquecido. A proporção no trabalho está quase de volta ao seu pico a partir da virada do século. Isso não é verdade para a população como um todo, cuja taxa de emprego está caindo constantemente. Isso é um reflexo da demografia (os Baby Boomers aposentados significam que há proporcionalmente mais idosos) e da aposentadoria mais precoce. Aqueles que querem trabalhar, ao que parece, têm a mesma probabilidade de ter um emprego como sempre tiveram. O envelhecimento da população é um problema sério a longo prazo; O mercado de trabalho é tão forte quanto parece.

Quanto aos aumentos salariais, também parte do comunicado da semana passada, eles são um pouco mais lentos do que eram, mas os salários ainda parecem estar aumentando a uma taxa sensivelmente maior do que durante o crescimento incrivelmente lento da década que se seguiu à crise financeira global. Isso é consistente com o mercado de trabalho encontrando equilíbrio em um lugar onde os trabalhadores mais mal pagos obtêm um acordo mais razoável, enquanto a inflação não enlouquece:

Renda

Quando você compra uma ação, você compra os ganhos futuros de uma empresa, não aqueles que já estão contabilizados. Por isso, a evolução das expectativas de ganhos é crucial. A série regularmente atualizada de previsões de lucro por ação da Bloomberg para o S&P 500 nos 12 meses seguintes teve quedas acentuadas após a crise financeira global e durante os lockdowns da Covid, e depois teve um grande aumento. As previsões caíram durante a maior parte do ano passado e agora retomaram a alta. De um modo geral, projeta-se que eles fiquem um pouco à frente da tendência de alta que estava em vigor antes da pandemia. É possível que o mercado esteja errado, mas, do jeito que está, a crença é que o setor corporativo escape apenas com uma correção em seus ganhos, em vez da grande recessão de lucros para a qual muitos se prepararam. Mais do que qualquer outra coisa, isso deve explicar a retomada do mercado de ações:

A volta do Goldilocks

Com nenhuma das narrativas mais assustadoras sendo verificada até agora, e as previsões de lucros subindo constantemente após uma queda muito pequena no esquema maior das coisas, as ações podem subir. Como as histórias anteriores haviam levado muitos investidores a tomar medidas evasivas, os mercados estavam posicionados para permitir uma grande alta em notícias não muito boas. É o que está acontecendo? Por enquanto, a economia não está tão fria a ponto de reduzir os lucros, ou tão quente a ponto de forçar o Fed e outros bancos centrais a novos aumentos agressivos. Uma frase recente para essa narrativa, que ganha força rapidamente, é "Imaculada Desinflação". De alguma forma, a inflação poderia cair sem infligir dor.

Um nome mais antigo para este conto é Goldilocks. Como a sopa que ela provou na casa dos três ursos, a economia não está muito quente ou muito fria, mas está na medida certa. E se uma narrativa tão reconfortante parece totalmente em desacordo com o mundo que nos rodeia, e implica que muitas narrativas estabelecidas do futuro precisarão ser repensadas (se a economia for realmente tão forte, o presidente Biden deve ser reeleito facilmente no próximo ano, por exemplo; quem realmente acredita nisso?), então isso fornece uma oferta de pessoas dispostas a fazer apostas negativas, e abastecer ainda mais o mercado quando saem da posição. Nada prova que a economia terá um fim de Goldilocks por enquanto. Mas essa história permanecerá de pé a menos e até que algo apareça para mostrar que é apenas um conto de fadas.

Em termos práticos, a lista de potenciais horrores geopolíticos permanece inalterada. Na ausência de um deles, o maior perigo que enfrentamos neste momento seria a retomada da queda nas previsões de lucros. Essa é a minha história, e vou me ater a ela, pelo menos nos próximos dias.

Parece que John Authers jogou a toalha e resolveu abandonar o cenário mais negativo que prevalecia até então. Seus dados sobre a economia apontam para uma narrativa errônea de projeção. Não será a primeira nem a última, acontece de tempos em tempos. Agora, quem não poderia acreditar que a economia americana entraria em recessão em função da forte alta de juros? Era um argumento convincente. E foi dessa maneira que o mercado se posicionou.

Do ponto de vista da análise técnica, já faz um tempo que a sinalização não apontava para esse cenário mais sombrio. Depois de ter atingido a mínima em outubro passado, vem lentamente subindo, o que seria ilógico de ocorrer se uma recessão estivesse batendo às portas. Não sei o que vai ocorrer com a economia, é possível que aconteça uma recessão em algum momento, mas ao invés de me guiar pelas narrativas dos analistas, prefiro os sinais do mercado através dos gráficos.

Queria deixar um alerta: se realmente estamos num Goldilocks, a estrutura das taxas de juros não está correta, especialmente o juro de 10 anos está muito baixo. A conferir!

No post clube-de-socio-único  fiz os seguintes comentários sobre o dólar: ...” na área destacada na elipse se nota que não existem 5 ondas, pelo menos por enquanto” ... “... no retângulo em vermelho parece que um triângulo pode estar em formação. Essa configuração denota indefinição, o que combina com o momento. Se for esse o caso, deverá haver ainda mais uma queda, que a princípio levaria o dólar ao redor de R$ 4,80” ...

Duas coisas aconteceram na última semana: a primeira, que é possível observar as 5 ondas; e a segunda, que a opção triângulo foi descartada. Já vou avisando meu amigo, que o fato de existirem 5 ondas na alta desde maio — destaque na elipse — não garante que o movimento de alta está em curso. Os limites definidos antes permanecem, abaixo de R$ 4,8840 abre uma nova rodada de baixa (mais adiante), e acima de R$ 5,1344 a alta ganha mais credibilidade.

Busquei analisar com uma visão de longo prazo de forma diferente das que eu tenho mapeado. O movimento tem se mostrado desafiador, com diversas possibilidades em função de correções de grande magnitude quando comparado aos períodos que apresentou movimento direcional. Nessas condições busco janelas menores, ficando a visão de mais longo prazo indefinida.

Na hipótese de R$ 4,8840 não conter a queda, uma possibilidade seria a extensão até R$ 4,85/R$ 4,81, onde complementaria a queda que perdura desde dezembro de 2022. Enfatizo aos leitores que o movimento tem sido errático como se nota facilmente no gráfico, porém com um viés de queda.

O SP500 fechou a 4.273, com queda de 0,20%; o USDBRL a R$ 4,9294, com queda de 0,56%; o EURUSD a € 1,0711, sem variação; e o ouro a U$ 1.961, com alta de 0,69%.

Fique ligado!