Inflação: A Revanche

19 de maio de 2016

Profundezas em finanças


Antes de escrever o post de hoje, avaliei se o seu conteúdo não poderia ser muito avançado aos meus leitores. Não que não tivessem capacidade de entender, mas por se tratar de um assunto técnico. Por outro lado, depois de cinco anos postando todos os dias, achei que seria a hora de testar.

Uma das medidas para avaliar se uma economia projeta crescimento ou não, é através da curva de juros, que nada mais é que um gráfico que contém os níveis de juros conforme seu vencimento. Graficamente existem quatro cenários: Normal, invertida, flat e “corcunda”, conforme a figura abaixo.


Normal: Como o próprio nome diz, acontece em situações normais de crescimento, onde se é esperado que a remuneração seja mais elevada conforme o prazo aumenta.

Flat: Essas situações podem acontecer quando os juros no curto prazo estão elevados por que: ou o BC quis reduzir os riscos de inflação, ou porque a atividade econômica estava acima do desejado. Ao normalizar esse cenário, espera-se que as taxas de juros curtas caiam a um nível mais normal. Desta forma, os juros longos e curtos são semelhantes, a curva torna-se flat.

“Corcunda”: Esta forma, onde os juros de médio prazo são superiores ao de curto e longo prazo acontecem por situações mercadológicas, como um excessivo vencimento de títulos no médio prazo, ou algum outro motivo, não existindo um fator econômico que justifique.

Invertida: Esse é o caso clássico de se antever uma recessão, pois só faz sentido um investidor comprar um título longo, se acreditar que os juros curtos irão cair significativamente. Fica implícito que, a autoridade monetária irá reduzir sensivelmente os juros de curto prazo.

O mercado americano usa para avaliar esses cenários, a diferença de juros entre os vencimentos de 2 anos e 10 anos, o que eles denominam – 2/10 spread .

O juro de curto prazo é muito sensível aos movimentos do FED, se ele pretende subir os juros, esses títulos reagem imediatamente, se pretendem diminuir acontece o inverso. O mesmo não se sucede com os juros de 10 anos que são dirigidos por outras variáveis como: projeção da inflação, oferta e demanda desses títulos, crescimento da economia entre outros.

Existem estudos mostrando que todas as vezes que esse spread fica negativo a economia entra em recessão mais a frente, assim muitos analistas acompanham de perto essa variável.

Agora vamos a situação que vivemos hoje, ontem foi publicado as minutas da última reunião do FED realizada em abril. Nesse documento está explicito que alguns diretores do FED querem subir os juros já na próxima reunião de junho. Essa revelação pegou o mercado de surpresa, pois a probabilidade desse evento estava em apenas 34%. Imediatamente após a publicação, passou para 67%.

Todos sabem que os juros encontram-se artificialmente baixos, o objetivo do FED é incentivar a demanda. Acontece que o mercado tem dúvidas de como seria essa normalização para atingir o nível almejado de 3,5%.

Um título de 2 anos pode ser muito curto para atingir esse objetivo de taxa, porém um de 10 anos não. Numa situação como hoje, a curva de juros deveria ser a normal e o spread 2/10 estar subindo, porém não é o que vem ocorrendo.

No gráfico abaixo, a linha vermelha é relativa ao juro de 10 anos, enquanto a rosa, o de 2 anos. A área em branco indica a diferença entre ambos.



A título de ilustração observem que:

- No período de 2007, a curva estava flat, pois o mercado esperava que o FED baixasse o juro para enfrentar a crise;

- Entre 2009 - 2011, o mercado imaginava que o FED começaria a subir os juros, nesse momento a curva estava normal.

- Em 2012 a autoridade monetária implementou o QE3, pois a economia começou a cambalear, o spread caiu novamente, e jogou-se à frente o início do aperto monetário.

- Já, no início de 2014, o spread voltou a subir.

Até 2014, acredito que com um pouco de distorção aqui, um pouco acolá, nada de muito dramático aconteceu na curva de juros.

Porém algo muito estranho sucedeu a partir daí. O spread diminuiu da forma mais rara, com o juro de 2 anos subindo e o de 10 anos caindo.

Eu até consigo imaginar uma situação onde isso pudesse ocorrer, se, por exemplo, os juros do FED funds – CDI americano, estivessem em 3%, os juros de 10 anos em 6%.  Neste caso, imaginando que o FED subisse os juros para conter uma pequena alta de inflação ou atividade mais aquecida, a curva estaria correta.

Mas com o FED funds a 0,25% a.a., e os juros de 10 anos a 1,75% a.a., em conjunto com o FED pretendendo subir os juros para 3,5% a.a., sou levado a concluir que, quem compra um título de 10 anos é louco!

A explicação dada pelos analistas, para essa distorção em sua essência é que, quem está comprando esses títulos mais longos são os estrangeiros, em busca de algum juro positivo, haja visto que, uma grande maioria dos bonds tem juros negativos ao redor do mundo.


O Wall Street Journal publicou um simulador que calcula quais seriam os prejuízos num eventual ajuste dos juros nos títulos longos. Eu selecionei uma alta de 2% a.a. O gráfico aponta qual seria o impacto no preço dos vários títulos soberanos que circulam no mercado global.



Um pouco complicado? Entendo que seja, mas vamos ver quais são as conclusões que podemos tirar:

1)      A curva de juros está assim porque o mercado aposta que o FED vai parar de subir os juros, ou até reduzir logo adiante. Se isso ocorrer, os bonds longos são uma boa opção de investimento, mesmo pagando esses míseros 1,8% a.a.

2)      A curva está totalmente distorcida pela compra desesperada dos estrangeiros, mas algum dia retornarão os juros, a um nível mais “correto”. Neste caso, deve-se levar em conta o prejuízo calculado acima.


- David, e onde você se enquadra?
Não tenho viés nenhum, fico só observando! Não é para menos que venho enfatizando a indefinição nesse ativo!

No post depressão-pós-impeachment, eu fiz os seguintes comentários sobre os juros de 10 anos: ...”compraria os juros – acreditando que subirão. Mas minha convicção é baixíssima, só com um revolver para tirar isso da minha boca. O motivo da compra é puramente técnico...” Minha recomendação básica é: ...” Numa tendência de alta, acima de 2% a.a. daria a primeira indicação, porém é acima de 2,20% - 2,30%, onde ficará mais forte o sinal. Caso contrário, na queda, o nível de 1,65% a.a. rompido, oferecerá o sinal para novas quedas”...


Quem seguiu minha recomendação está ganhando alguns “trocos”, mas continuo sem nenhum segurança se a tendência de baixa dos juros já reverteu. Pelo contrário, tracei um triângulo que pode estar se formando, onde o sentido mais provável é para baixo.

Se você comprou os juros, recomendo um stoploss no preço de entrada, dedo no gatilho!

Para todos os outros não vamos fazer nada até que o mercado decida para onde quer ir. Assim, os níveis acima são nossos guias de entrada.

O SP500 fechou a 2040, com queda de 0,37%; o USDBRL a R$ 3,5167, com queda de 0,15%; o EURUSD a 1,1200, com queda de 0,13%; e o ouro a US$ 1.254, com queda de 0,31%, esse nível ativou nosso stoploss.
Fique ligado!

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