Uber x Airbnb #nasdaq100

 

Robert Armstrong trouxe em sua coluna Unhedged do Financial Time a comparação entre essas duas empresas que são muito semelhantes — embora não pareça à primeira vista, sendo que uma é lucrativa e a outra não. Qual será o motivo?

Antes, queria enfatizar que os dados de inflação americana, observados sob diferentes óticas, mostram sinais positivos e negativos, deixando o quadro confuso. 

Estamos há alguns meses reclamando de dados econômicos confusos, contraditórios ou equivocados que saem da economia dos EUA. Mas a maioria dos relatos recentes, em uma mudança agradável, tem sido uníssona.

Os números do CPI desta quarta-feira foram, no cômputo geral, animadores. O segundo mês consecutivo de queda da inflação foi particularmente bem-vindo.

O gráfico abaixo ilustra isso. Ele mostra dados para pedidos de auxílio-desemprego (azul-escuro), PPI principal (rosa) e CPI médio expurgado (azul-claro), uma medida que exclui os 8% mais elevados e os 8% mais baixos dos subcomponentes do CPI. Os pedidos de auxílio-desemprego estão subindo, o PPI está caindo rápido e o CPI está acompanhando, mas lentamente:

Por um ano e meio, o Fed lutou para tomar decisões de política monetária usando dados retrospectivos. Mas tinha motivos: a economia estava obviamente muito aquecida. Ambos os lados do seu duplo mandato (estabilidade de preços e emprego) apontavam no sentido do aperto. Agora, inevitavelmente, o duplo mandato está voltando ao conflito. Escrevemos isso em julho de 2022:

De certa forma, o trabalho do Fed é fácil agora. A inflação é muito alta e o desemprego é muito baixo. O que deve fazer – aumentar os juros, rapidamente – está claro. Mas imagine um cenário onde a inflação ainda esteja muito alta, digamos 5%, e caindo. Ao mesmo tempo, imagine que o desemprego está mais alto, digamos se aproximando de 5% novamente, e aumentando. O que o Fed faz então?

As coisas estão melhores agora do que imaginávamos à época. A inflação global é de 5% e está em queda, mas a taxa de desemprego ainda é de apenas 3,4%. É perfeitamente possível que o aperto feito até agora — 500 bp de aumentos de juros, US$ 400 bilhões em fuga de ativos e algumas falências bancárias ainda por cima —seja suficiente para controlar a inflação sem um desemprego muito maior. O sonho de pouso suave, para nossa grande surpresa, continua vivo.

Mas, mesmo em um cenário otimista, a inflação levará muitos meses para atingir algo perto de 2%. Enquanto isso, a economia, embora relativamente forte, está desequilibrada. Depende quase inteiramente do consumidor norte-americano. Se o mercado de trabalho continuar a enfraquecer, o crescimento poderá cair rapidamente. E no ápice de um ciclo de aperto, devemos esperar que mais coisas se quebrem, piorando o quadro econômico.

Escolhas difíceis estão chegando para o Fed. Uma pausa nas taxas em junho parece sensata, mas a verdadeira questão é quanto tempo esperar antes de um corte. O Mr Futures Market aposta que não será muito longo: um corte de 25 p.b. em setembro e três até o final do ano. Aqui o Unhedged continua dividido. Rob está inclinado a dizer que o Fed vai "subir por mais tempo" e gerar uma recessão. Ethan acredita que a desaceleração econômica ainda este ano forçará cortes. Daqui a alguns meses, nossa divisão pode muito bem ser espelhada no Fed.

Por outro lado, a inflação continua elevada nos itens denominados de sticky, uma inflação teimosamente alta que embora esteja recuando ainda apresenta níveis elevados. Outro fator que também está fora do objetivo do Fed são os dados do emprego, que ainda se encontra muito apertado, como mostrou o número recentemente publicado. Veremos nos próximos meses o que predominará.

 Uber e Airbnb são empresas com modelos de negócios quase idênticos, construídos em torno de ativos diferentes. Ambos administram mercados globais nos quais proprietários/operadores podem alugar um ativo para um cliente. Em um caso, o ativo é um carro; no outro, uma casa. Ambas as empresas ganham dinheiro cobrando do vendedor uma taxa pelo uso da rede.

A afinidade dos dois negócios é evidenciada pelo fato de que seus valores são bastante semelhantes e caminham juntos. Aqui está o valor de mercado dos dois:

Há, no entanto, algo profundamente diferente sobre Uber e Airbnb. Um deles ganha dinheiro e o outro não.

A maneira correta de pensar sobre a lucratividade da Uber é em termos do que chamamos de verdadeiro fluxo de caixa livre: fluxo de caixa operacional, menos despesas de capital e remuneração baseada em ações (não incluir a remuneração em ações em qualquer medida de lucratividade é, em qualquer lugar e sempre, um truque sujo desprezível). Aqui está o fluxo de caixa livre real trimestral nas duas empresas:

 O Airbnb gerou US$ 2,8 bilhões em fluxo livre real nos últimos quatro trimestres, uma margem sobre as receitas de mais de 30%. Este é um negócio muito rentável! No mesmo período, a Uber queimou mais de US$ 900 milhões em dinheiro. Dada a semelhança dos modelos de negócios, o que explica isso? Não sei ao certo, mas tenho uma teoria provisória que tem a ver com as diferenças fundamentais entre um carro e uma casa.

Com as empresas usando um modelo de marketplace ("rede", "plataforma"), é habitual vincular lucratividade com escala. Há uma fase em que a rede está sendo construída, em que o negócio é deficitário, mas quando chega a um certo tamanho, os custos se estabilizam e o caixa começa a fluir. Mas dado que a receita da Uber, de US$ 33 bilhões, é quatro vezes maior que a do Airbnb, é difícil argumentar que a escala explica a diferença aqui.

Uma teoria intimamente relacionada, um pouco mais convincente, é que a Uber, independentemente de seu tamanho, decidiu investir de forma mais agressiva do que o Airbnb, sacrificando lucros agora por lucros mais tarde. Em outras palavras, o Uber poderia ser lucrativo em sua escala atual, mas opta por não ser. É verdade que a Uber está aumentando as receitas mais rápido do que o Airbnb (58% nos últimos 12 meses, contra 32%). Também é verdade que a Uber está adicionando novos serviços (entregas, frete). Poderia haver verdade nessa teoria, mas duvido que seja a história completa.

O que me faz duvidar é a grande diferença entre as margens de lucro bruto das duas empresas:

Para ambos, a receita são taxas cobradas do proprietário/operadores do ativo. Veja o que a Uber diz que entra no custo da receita (ou seja, os custos subtraídos da receita para chegar ao lucro bruto):

O custo da receita, excluindo depreciação e amortização, consiste principalmente em certos custos de seguro relacionados às nossas ofertas de mobilidade e entrega, taxas de processamento de cartão de crédito, taxas bancárias, despesas de data center e rede, custos de dispositivos móveis e serviços, custos incorridos com transportadoras para serviços de transporte de frete Uber, valores relacionados a estornos de tarifas e outras perdas de cartão de crédito.

E aqui está o Airbnb:

O custo da receita inclui custos de processamento de pagamentos, incluindo taxas de comerciante e estornos, custos associados a data centers de terceiros usados para hospedar nossa plataforma e amortização de software desenvolvido internamente e tecnologia adquirida.

Uma diferença aqui é que o Airbnb inclui a amortização da tecnologia na linha de custo da receita, enquanto o Uber a mantém em uma linha diferente mais abaixo na demonstração de resultados. Mas isso deveria fazer com que suas margens brutas fossem maiores em relação às do Airbnb, e não mais baixas.

Outra diferença, possivelmente mais importante, é que a Uber sinaliza os custos do seguro logo de cara. Isso levanta um ponto crucial: você não pode quebrar uma casa, ou pelo menos não sem um esforço sério. Estou supondo que os custos de seguro para cada unidade de receita no negócio da Uber são muito mais altos do que os do Airbnb, e que esses custos mais altos são quase completamente variáveis, ou seja, aumentam com a receita (se esses custos de seguro são suportados diretamente pela Uber ou pelo proprietário/operador do ativo, que então tem que ser compensado por eles, é irrelevante).

Tenho muito mais trabalho a fazer nestas duas empresas fascinantes; o seguro pode ser um falso sinal. O que está claro é que o custo das mercadorias da Uber inclui grandes custos variáveis que os do Airbnb não têm.

Talvez pela minha idade uso muito mais o Uber que o Airbnb (nunca usei até hoje!). Este último tem a preferência dos mais jovens, que optam por essa alternativa ao invés de hotéis. Outra diferença que posso acrescentar entre elas é que o Uber está muito menos suscetível a oscilações econômicas de crescimento, para o bem e para o mal. Mas se tivesse que escolher agora qual das duas ações comprar, dado que praticamente têm o mesmo valor de mercado, eu compraria o Airbnb, e vocês?

No post finanças-físicas fiz os seguintes comentários sobre a nasda100: ... “Embora não tenha completado as 5 ondas, resolvi sugerir um trade de compra para o nasdaq100 e SP500 na abertura do mercado, acreditando que o movimento de alta sugerido deve ganhar pulso” ...

Parece que as 5 ondas no intervalo mais curto foram completadas; sendo assim, uma pequena correção poderia ocorrer. A magnitude dessa correção não deveria atrapalhar nossa posição. Tudo indica que se caminha para o objetivo explícito a seguir entre 14,1 mil/14,2 mil. Podemos baixar a guarda e descansar? Não, o “irmão mais velho” da nasdaq100, o SP500, ainda não ultrapassou o nível de 4.915.

 Na economia americana existem dois assuntos no curto prazo que merecem acompanhamento: o primeiro é relativo à dívida pública americana, que está atingindo o limite estabelecido pelo governo, e nesses casos os políticos têm que acertar ou diminuir os gastos (opção proposta pelos republicanos) ou elevar o limite (proposta dos democratas). O mercado não está dando muita bola e, embora em junho os EUA possam parar de pagar sua dívida, o problema sempre se resolveu no último minuto do segundo tempo.  O segundo assunto é o problema com os bancos médios e pequenos, que não param de perder depósitos.

O gráfico acima é chocante e suscita a dúvida: por que só nos EUA a quantidade de bancos é infinitamente maior que em todos os outros países, tornando muito difícil uma regulamentação do tipo one size fits all? Embora a quantidade venha diminuindo no tempo, nessa velocidade ainda demoraria muitos e muitos anos. Acredito que posso afirmar, sem ter medo de errar, que esse setor deve ser muito ineficiente — com um mundo digital, para que servem tantos bancos, quantas pessoas não seriam eliminadas caso houvesse uma consolidação no “atacado”, do tipo JP Morgan leva 10 dúzias, Bank Of America mais 10 e assim por diante?

O SP500 fechou a 4.124, com queda de 0,16%; o USDBRL a R$ 4,9212, com queda de 0,23%; o EURUSD a € 1,0848, com queda de 0,60%; e o ouro a U$ 2.011, com queda de 0,22%.

Fique ligado!