Fiquei horrorizado! #S&P500

 

Me recordo de uma época em que os Hedge Funds tinham ágio para investir. Como isso ocorria? Esses fundos estavam fechados, e os investidores ávidos para colocar seus recursos em alguns dos fundos “badalados” da época se dispunham a pagar até 35% de sobrepreço. Um desses fundos era administrado por George Soros, que ganhou fama ao colocar o Banco da Inglaterra de joelhos ao apostar pesadamente contra a moeda britânica, forçando a desvalorização da libra. O resultado? Um lucro de US$ 1 bilhão na época – um montante impressionante.

Mas, como tudo na vida, o tempo passou e surgiram outros players no mercado, deixando esse fundo apenas como parte da história, já que sua performance não foi mais estelar.

Fui sócio da Linear, a primeira gestora do Brasil a lançar um fundo com essas características. Tivemos muito sucesso no início, mas perdemos o estrelato com a crise da Ásia, que afetou fortemente nosso retorno. Além de fazer parte do Board, eu era responsável pela área de clientes. Desenvolvemos sistemas sofisticados para acompanhamento de risco dos portfólios, ajustados ao perfil de cada investidor – uma inovação para a época. Mas, por outro lado, realizei alguns estudos sobre a performance dos clientes que me deixaram cético quanto a esse produto.

O estudo que fiz na FEA, como já comentei algumas vezes aqui, mostrou que você só consegue retornos acima do CDI se fizer mudanças trimestrais em uma carteira de Multimercados, o que inviabiliza esse tipo de produto por princípio. Nem preciso ir longe: quantos fundos que eram estrelas no passado hoje não são mais? Quantos perderam grande parte de seus recursos? Posso afirmar sem medo de errar que a história se repete nesse caso.

A cobrança de custos pelos gestores sempre seguiu o tradicional “2 e 20” – ou seja, 2% de taxa de administração e 20% de taxa de performance. Esse modelo já dura décadas.

Ontem, enquanto lia a Bloomberg, me deparei com uma matéria de Hema Parmar e outros jornalistas sobre a atual estrutura de cobrança dos Hedge Funds. Fiquei horrorizado! Os gestores estão cobrando muito mais do que o tradicional “2 e 20”.

Em 2023, o principal fundo hedge da empresa do bilionário Dmitry Balyasny obteve um retorno bruto de 15,2%. No entanto, os investidores viram apenas um ganho de 2,8%. O restante foi consumido por taxas – mais de US$ 768 milhões – a maior parte destinada a compensação, mas também para uma ampla gama de outros custos, desde serviços de telefonia móvel até aluguel.

Essa redistribuição de custos é uma das vantagens mais cobiçadas de administrar um fundo hedge multiestratégia. Os investidores estão tão ansiosos para injetar dinheiro que, na prática, escrevem um cheque em branco, concordando em cobrir praticamente qualquer despesa que os gestores considerem razoável, independentemente do cenário econômico.

O termo técnico para isso? Taxas de repasse (passthrough fees).

 Como as Taxas Erodem os Ganhos

O relatório da Bloomberg revelou que, em alguns casos, essas taxas parecem absurdamente altas. "Essas taxas de repasse são um exagero. Você está pagando por tudo, até mesmo pelo papel da impressora", disse Joe Reilly, CEO da Circulus Group.

No entanto, outros investidores enxergam isso como um preço aceitável pela promessa de desempenho consistente. Eles estão dispostos a ignorar anos fracos, como o desempenho de Balyasny em 2023 – um "caso atípico em nossa história de 24 anos", segundo a empresa.

Entre os principais fundos que adotam esse modelo estão Millennium Management, Citadel, Point72 Asset Management, Balyasny Asset Management e ExodusPoint Capital Management – que juntos gerenciam mais de US$ 200 bilhões.

A Explosão das Taxas de Repasse

A análise da Bloomberg dos registros regulatórios desses fundos mostra que a lista de despesas passíveis de serem repassadas cresceu de forma exponencial nos últimos anos. No passado, os custos normalmente incluíam compensação, aluguel e tecnologia. Agora, algumas firmas adicionaram categorias como inteligência artificial, conformidade regulatória, pagamentos internos de referência e até mesmo "despesas extraordinárias ou não recorrentes".

A lista de possíveis despesas aumentou quase 40% desde 2018.

Além disso, algumas gestoras refinaram a descrição de quem pode receber pagamentos com dinheiro dos investidores. Em 2023, a Citadel ajustou sua definição para incluir "consultores terceirizados", justificando essa mudança como uma economia para os investidores.

A Citadel, por exemplo, detalhou em um prospecto de emissão de títulos que suas taxas cobrem despesas com tecnologia, viagens em todas as formas – incluindo jatos particulares –, presentes para funcionários, eventos corporativos e até mesmo lanches e bebidas.

Desde o início de 2022 até setembro do ano passado, os três maiores fundos da Citadel acumularam quase US$ 12,5 bilhões em taxas de repasse, sendo mais de US$ 11 bilhões destinados à compensação e benefícios de funcionários.

Impacto nos Investidores

O relatório da Bloomberg destacou que os investidores de fundos multiestratégia estão recebendo uma fatia cada vez menor dos retornos brutos. Em 2023, os fundos ficaram com 59 centavos de cada dólar ganho para os clientes, um aumento em relação aos 46 centavos de dois anos antes.

Como resultado, essas taxas superam a estrutura tradicional de "2 e 20" (2% de taxa de administração + 20% de taxa de performance). Alguns clientes calculam que o custo real pode chegar a “7 e 20” ou até “15 e 20”.

Por exemplo, em 2023, o fundo ExodusPoint obteve um ganho de 11%, mas, após aplicar 8,4 pontos percentuais em taxas de repasse, os clientes ficaram com cerca de 57% do retorno total.

Desde 1969, os gestores de fundos hedge ao redor do mundo já embolsaram aproximadamente US$ 1,8 trilhão em taxas – quase metade dos ganhos da indústria, segundo dados da LCH Investments.

O Argumento das Gestoras

As grandes gestoras de fundos hedge defendem que essas taxas são necessárias para atrair os melhores talentos, investir em tecnologia de ponta e manter a agilidade operacional.

A Citadel, por exemplo, afirmou que utiliza essas taxas para investir em "pessoas, tecnologia e infraestrutura para criar uma franquia vencedora que já dura mais de três décadas".

A Balyasny declarou que, embora o ano de 2023 tenha sido atípico, "tivemos um forte 2024, com desempenho e margem líquida retornando ao nosso alvo".

Aposta Arriscada?

Para os investidores, concordar com essas taxas de repasse é uma aposta de que a gestora produzirá retornos brutos excepcionais para que os custos não afetem o resultado final.

Na verdade, alguns estudos indicam que, quanto maior a taxa de repasse, melhor o retorno final para os clientes. Por exemplo, a Citadel obteve um retorno bruto de 60% em 2022. Embora as taxas tenham consumido mais de um terço desse valor, os clientes ainda obtiveram um lucro líquido de 38% – um resultado invejável para qualquer fundo hedge.

Em geral, os clientes esperam que esses fundos entreguem retornos consistentes de pelo menos 12% ao ano, com baixa volatilidade.

Conclusão: Vale a Pena?

Os investidores continuam dispostos a bloquear seu dinheiro nesses fundos, mesmo com títulos do Tesouro rendendo mais de 4% e os fundos indexados ao S&P 500 apresentando desempenhos robustos.

A estrutura das taxas permite que essas gestoras criem exércitos de traders altamente qualificados que fazem apostas em milhares de ativos, reduzindo os riscos e otimizando o retorno.

Porém, há preocupações. Alguns especialistas alertam que fundos menores podem ter dificuldades para gerar retornos suficientes para cobrir esses custos, o que pode levá-los a assumir riscos excessivos – como um apostador desesperado dobrando sua aposta para tentar recuperar perdas.

Além disso, para grandes instituições como fundos de pensão e entidades filantrópicas, há um risco reputacional: ser exposto pagando por escritórios luxuosos e despesas extravagantes de gestores de fundos hedge bilionários pode gerar repercussões negativas.

O fato de muitos desses custos não serem totalmente transparentes levanta suspeitas sobre o que os investidores realmente estão pagando.

Eu fortemente desaconselho o investimento nesse tipo de veículo. No começo, você pode até se sentir satisfeito, mas um dia o fundo não vai performar, e o retorno pode comprometer toda a sua série histórica. Se for um fundo de fundos, como os citados na matéria, é menos ruim, pois o gestor pode monitorar as carteiras, retirando os perdedores e inserindo novos fundos. Pelo menos isso está de acordo com meu estudo da FEA.

Mas não se engane: se o track record é muito bom e as taxas cobradas são elevadas, ele está correndo risco acima do normal para poder justificar essas cobranças e entregar o resultado. Em outras palavras, o risco é muito maior do que aparenta!

 

Análise Técnica

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No post "ressureição-digital", fiz os seguintes comentários sobre o S&P 500:"Minha observação nos três cenários que venho acompanhando continua intacta. A retração que ocorreu ontem atingiu a mínima de 5.923, e o leitor pode notar que qualquer um dos cenários pode se encaixar. Vou usar a opção que denominei de ADOTADO, mas as outras permanecem no radar e posso me relacionar a alguma delas no futuro."

 

A bolsa tem ficado contida num intervalo pequeno, sem grandes flutuações, o que mantém as mesmas considerações feitas no post acima. Como se diz no legalês: Nada a Declarar.

 

As perspectivas para a inflação americana estão se tornando cada vez mais desafiadoras. Tenho notado que os economistas buscam calcular o impacto do aumento das tarifas nos preços. Relatórios sobre esse tema não param de surgir, visto que Trump continua anunciando novas imposições, e, como acontece na conta de um restaurante, os valores vão se somando. A situação já está se tornando preocupante – amanhã comento mais sobre isso.

Mas há uma esperança no horizonte: tecnologia e, principalmente, a IA, que pode aumentar a produtividade de maneira significativa. Estamos todos na torcida. Esse é o grande diferencial da economia americana, que, ao longo do tempo, tem apresentado dados muito superiores aos de outros países, como mostra este gráfico evolutivo.

Trump nem precisa do MAGA – pode simplesmente usar AIG: America Is Great!

 

O S&P500 fechou a 6.068, sem variação; o USDBRL a R$ 5.7656, com queda de 0,38%; o EURUSD a € 1,0362, com alta de 0,54%; e o ouro a U$ 2.987, com queda de 0,35%.

Fique ligado!