Velocímetro adulterado #sp500

 

Quando eu era jovem, comprar um carro usado merecia cuidados. Não era infrequente o velocímetro ser adulterado para reduzir a quilometragem. Hoje em dia parece mais difícil pois esses instrumentos são digitais, mas não sei se ainda é possível.

A inflação é o maior risco que existe no momento, se eu tivesse somente uma pergunta a fazer ao gênio, seguramente seria qual a taxa de inflação em junho de 2022. Mas essa opção não existe, sendo assim, o mercado acompanha a taxa de juros dos títulos de 10 anos como a mais seguida.

Acontece que depois de atingir 1,75% a.a. em março ela só está caindo, hoje rondando a casa de 1,15% a.a. Mesmo sem ter a resposta do gênio essa taxa é muito baixa. No post prozac-financeiro, elenquei alguns pontos que justificam essa queda.

Acredito que o Fed não está confortável com esse nível, pois pode sugerir ao mercado a ideia de queda de atividade. Mas está lá! Não vai dar uma de macho e vender os juros usando somente a lógica.

Um artigo publicado por Richard Cookson na Bloomberg fornece argumentos para acreditar que essa taxa não tem nada a ver com inflação, fornecendo uma mensagem muito enganosa.

Quando se trata de mercados financeiros, narrativas são coisas poderosas - e muitas vezes enganosas. A grande (e inesperada) queda nos rendimentos dos títulos do Tesouro dos EUA de cerca de 1,75% no final de março para um recente 1,15% convenceram muitos investidores de que os banqueiros centrais estavam certos o tempo todo, e que a inflação mais rápida que o mundo está experimentando atualmente é meramente temporária e desacelerará novamente quando os gargalos da cadeia de suprimentos causados pela pandemia diminuírem. O problema é que grande parte da queda nos rendimentos não tem nada a ver com a inflação, e além disso, que provavelmente não diz nada interessante sobre para onde a inflação está indo.

Há várias maneiras de pensar sobre isso. A primeira é que os movimentos nos rendimentos dos títulos não refletem apenas as expectativas de inflação. Em termos simples, os dois principais componentes do rendimento de um título do Tesouro são o rendimento real (que é o que você recebe depois de contabilizar a inflação) e a taxa esperada de inflação ao longo da vida do título. A queda nos rendimentos de 10 anos nos últimos meses reflete uma queda nos rendimentos reais, que você pode facilmente ver a partir do rendimento em Títulos Protegidos pela Inflação do Tesouro de 10 anos, ou TIPS (gráfico a esquerda). Em meados de março, o rendimento do TIPS de 10 anos subiu para uma "alta" de menos 0,58%, antes de cair para menos 1,20%. As medidas das expectativas de inflação, porém, subiram no mesmo período (gráfico a direita).

 

A queda dos rendimentos reais também vem com uma história que se encaixa com a narrativa da inflação: que o crescimento econômico dos EUA está desacelerando, prejudicando assim as pressões de inflação lideradas pela demanda. Bem, o crescimento vai desacelerar, mas isso sempre vai acontecer dada a forte recuperação no primeiro semestre do ano. E há uma grande diferença entre uma taxa de crescimento ligeiramente mais fraca, onde o bastão é passado do governo para o setor privado, e a demanda parando. Para que não esqueçamos, os democratas estão no controle do governo e, para o bem ou para o mal, não tem aversão a gastar trilhões de dólares a mais na economia. Olhando de outra maneira, o verdadeiro choque é que o custo real do empréstimo para o governo caiu para uma mínima recorde em termos reais.

Parte da resposta é que um braço do governo — o Banco Central — vem comprando títulos emitidos por outro braço do governo — o Departamento do Tesouro. Até agora este ano, o Federal Reserve comprou cerca de US $ 490 bilhões dos US $ 2,7 trilhões da emissão líquida do Tesouro.

Isso ainda deixa a soma elevada de US$ 2,2 trilhões que precisa encontrar uma comprador, que é onde entra em jogo a alquimia dos mercados financeiros. Mesmo que os rendimentos nos EUA pareçam chocantemente baixos, os bonds do governo têm pelo menos algo reconhecível como um rendimento. Cerca de US$ 16 trilhões em títulos em todo o mundo têm rendimentos inferiores a zero, de acordo com dados compilados pela Bloomberg. Normalmente, qualquer investidor estrangeiro que comprasse ativos dos EUA teria que correr o risco cambial. Mas como as taxas de curto prazo nos EUA são tão baixas e o Fed inundou o mundo com dólares, os investidores estrangeiros podem comprar títulos dos EUA cobertos em suas próprias moedas com uma enorme retomada de rendimento em comparação com alternativas locais, graças a algo chamado cross-currency swap¹.

¹ Os swaps de moeda cruzada são um derivado de balcão (OTC) na forma de um acordo entre duas partes para trocar os pagamentos de juros e principal denominado em duas moedas diferentes. Em um swap de moeda cruzada, os pagamentos de juros e principal em uma moeda são trocados por principal e pagamentos de juros em uma moeda diferente.

E à medida que os preços do bonds americanos se recuperaram, a diferença nos rendimentos entre os rendimentos de curto e longo prazo diminuiu, forçando os diversos hedge funds, que vinham apostando no contrário, a reverter essas posições. Isso significou, de fato, vender títulos de curto prazo e comprar títulos de longo prazo, para zerar suas posições.

À medida que os títulos de longo prazo subiam – caindo suas taxas, os chamados fundos sistemáticos, entraram no mercado para aproveitar o impulso, pressionando ainda mais os rendimentos para baixo.

As expectativas de inflação mal se mexeram em tudo isso. Em parte, suspeito, porque embora a inflação tenha vindo mais forte do que o esperado, a esmagadora maioria dos investidores espera que ela recue. Isso se encaixa com sua experiência dos últimos 25 anos, está de acordo com a narrativa dos bancos centrais e ecoa o que eles pensam (erroneamente) que o mercado de títulos está dizendo a eles.

Mas é o seguinte. Embora a alta dos carros usados seja um pouco estranha, a evidência de que as taxas globais de inflação estão prestes a cair é mínima. Os preços das importações ainda estão subindo e provavelmente aumentarão ainda mais a julgar pelos preços de exportação sul-coreanos. Os preços dos serviços, que representam aproximadamente dois terços da economia, estavam subindo cerca de 3% na última contagem e parecem dispostos a subir ainda mais. Os níveis de estoque das empresas estão baixos em relação à demanda, uma situação que levará muitos trimestres para ser resolvida, não algumas semanas.

Você não deve pensar que os mercados - ou os bancos centrais - têm qualquer visão especial sobre a inflação. Em março de 2020, o mercado de títulos estava sinalizando que esperava uma taxa de inflação de 0,25% nos próximos cinco anos. Está agora sinalizando inflação de 2,7% e eu suspeito fortemente que vai subir mais.

Os argumentos desse articulista são em sua maioria válidos, agora dizer que a taxa de juros dos títulos de 10 anos não tem nada a ver com a inflação é exagerado – está parecendo que ele perdeu dinheiro em alguma aposta! Hahaha ...

Minha interpretação é mais simplista: o mercado iniciou uma aposta somente em uma direção, a da alta de juros, atingindo volumes enormes; por outro lado, o Fed tem um programa de compra mensal de títulos que impacta os juros para baixo, os estrangeiros se beneficiaram da arbitragem, haja visto que as taxas fora dos EUA ainda são muito mais baixas.

O mercado fez suas contas e imaginou que o Fed teria que subir os juros muito antes do que vinha dizendo, e quando isso acontecesse, era barbada que as taxas dos títulos iriam subir. Porém, o Fed repetiu ad nauseam que nem está pensando nisso agora. Os especuladores perceberam que tudo estava contra no curto prazo e resolveram abandonar suas apostas.

Para piorar a situação desse grupo – quem apostava contra, surgiu a ameaça do vírus Delta que pode fazer os governos tomar medidas restritivas afetando a recuperação econômica.

Não posso negar que o nível desse juro é natural, existe muita intervenção por parte dos bancos centrais. Fazendo um paralelo com o velocímetro dos carros a lá antiga, sem dúvida estão adulterados, agora dizer que não tem nada a ver com a inflação equivale a zerar o velocímetro – zero km não!

No post mantendo-as-regras, fiz os seguintes comentários sobre o SP500: ...” O SP500 ultrapassou a marca de 4.400 eliminando uma possibilidade de queda prematura. Como apontado no gráfico a seguir, e segundo esse cenário, o movimento final está se aproximando cujo objetivo seria em 4.731, uma alta de 7%” ... ...” eu vejo uma alternativa para o SP500 que difere substancialmente dos parâmetros aqui indicados. Segundo minha visão, os objetivos são maiores” ...

Estamos nos aproximando do momento em que terei que tomar uma decisão, a saber: estamos próximos de uma correção que pode levar o SP500 para níveis de 3.800; ou essa correção será mínima e o índice deveria seguir em frente. Como havia externado antes, estou trabalhando com a opção mais conservadora. A seguir segue o gráfico para essa hipótese.

Notem que o objetivo estaria ao redor de 4.600, a ser atingido neste mês. Algo que me deixa desconfiado dessa opção é que não se consegue encontrar objetivos comuns – falta “verdinho” na elipse demarcada. Mas isso pode acontecer em ondas 5 “mais curtas”.

Conforme comentado anteriormente, o mercado de juros está com difícil interpretação, porém uma delas seria que a economia não irá crescer da maneira prevista. Se esse fosse o caso, a bolsa deveria estar sofrendo, mas por enquanto não está dando bola, vai caminhando para cima.

O mês de agosto é tido como negativo para as bolsas internacionais pelo efeito sazonal. Eu não gosto muito deste tipo de consideração, pois a probabilidade de acontecer em média é elevada, mas a de não acontecer não é zero. Se esse ano for diferente, o argumento vai água abaixo. Prefiro seguir meus parâmetros.

O SP500 fechou 4.423 com alta de 0,82%; o USDBRL a R$ 5,1967, com alta de 0,43%; o EURUSD a € 1,1861, sem alteração; e o ouro a U$ 1.809, com queda de 0,19%.

Fique ligado!